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Cepo: los probables escenarios 2016

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Con cepo, la Argentina tiene asegurado no volver a crecer. Aunque levantar el cepo no alcanza por sí sólo. Hay que levantar el cepo dentro de un plan económico integral que actúe sobre una mejora general de la competitividad.

Apertura de cepo con Plan Integral. Es un plan económico integral con apertura rápida del cepo y reformas monetarias y fiscales que tienen componentes, tanto de shock como graduales. El acuerdo con los holdouts y la apertura del cepo son políticas de shock fundamentales para generar confianza. La reformas monetarias y fiscales se anuncian en forma de shock pero sus efectos positivos son graduales generando credibilidad y reputación. El cepo no se puede abrir de “cualquier manera”. Su apertura, manteniendo un sobrante de pesos elevado ($ 200 mil millones) y pocas reservas netas (¿US$ 10 mil millones a fin de año?) es peligrosa, porque conduciría a una fuerte devaluación con rápida traslación a precios. El sobrante de pesos alimentaría primero la suba del dólar y más tarde la inflación.

Para evitar dicho escenario, hay que absorber (con deuda y luego de un acuerdo con holdouts) el sobrante de pesos. Sin sobrante de pesos, la liberación del cepo no vendría acompañada de fuerte devaluación (no hay pesos “de más” para correr contra los dólares). Pero además, debe haber una reforma monetaria que comienza con nueva Carta Orgánica para el BCRA estableciendo como único objetivo mantener la inflación baja y estable.

La nueva política monetaria debe conducirse en base a una regla que establezca un ancla nominal para bajar las expectativas de inflación y evitar que se regenere el sobrante de pesos (inflación futura). Dicha ancla nominal, establecida independientemente por el BCRA, es una regla que fija el crecimiento de M1 (instrumento).

También tiene que haber una reforma fiscal que baje la presión tributaria y el ratio gasto / PBI para incrementar la competitividad del sector privado y crecer. En el corto plazo, el desequilibrio fiscal inicial se financia con endeudamiento, cuyo costo sería muy inferior al actual. La baja de la inflación, de la tasa de interés y de los impuestos genera un aumento del consumo y la inversión que más que compensa la reducción del ratio gasto / PBI, que a final de cuentas es expansiva.

Con cepo, gradualismo y sin reformas: sin apertura del cepo, el sector privado seguiría sin competitividad para atraer inversiones es decir, sin acumular capital y sin generar trabajo. Paralelamente, sin correcciones de fiscales de fondo, el déficit fiscal seguiría financiándose con emisión, y el sobrante de pesos ejercería mayor presión sobre los precios y el tipo de cambio. La aceleración inflacionaria presionará sobre el dólar oficial que enfrentará continuas devaluaciones, la brecha se ensanchará y el dólar paralelo le ganará a la inflación. No se podrá abrir el cepo y si se abriera, lo más probable sería que se terminará en crisis parecidas a las de 1959 y 1975 en las cuales hubo fuertes devaluaciones y procesos inflacionarios.

Con cepo, reformas y toma de deuda: otro escenario poco probable (difícilmente el mundo lo financie), sería que el nuevo gobierno reconociera que el origen del problema es el desequilibrio fiscal, pero optará por “aprovechar” el cepo para llevar a cabo el ajuste. El ajuste permitiría bajar la dominancia fiscal y disminuir la emisión, con lo cual se dejaría de generar un sobrante de pesos y consecuentemente la presión sobre la inflación y el dólar tenderían a relajarse en el tiempo. El cepo se mantendría para evitar que el sobrante de pesos, en lento proceso de licuación, corriera contra los escasos dólares del BCRA.

El problema es que hacer el ajuste fiscal sin levantar el cepo conduce a una recesión porque la reducción del gasto (desahorro) no se compensa con aumento de inversión, por lo que cae la demanda agregada y hay recesión. Aunque, como sigue habiendo sobrante de pesos  ($ 200 mil millones), las distorsiones de precios relativos y la presión sobre el nivel general de precios continúan.

En este escenario, no se puede descartar que se apueste a conseguir financiamiento externo en dólares para reforzar las reservas y así poder adelantar en el tiempo el levantamiento del cepo. Es poco probable que el mundo esté dispuesto a financiar (como se necesita) a un programa económico que mantiene distorsiones de precios y presiones inflacionarias.

 

* Economista UBA.



Diego Giacomini