COLUMNISTAS EL ECONOMISTA DE LA SEMANA

El dólar blue bajó por la política monetaria

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En las últimas semanas se produjo un cambio en la dinámica cambiaria entre el dólar oficial y el paralelo (tanto el blue como el de contado con liquidación –CCL–). La brecha que los separa pasó del 89,4% a fines de septiembre, en la semana previa al desembarco de Vanoli en el BCRA, cuando el blue llegó a $ 15,9, al casi 60% promediando noviembre. El dólar paralelo cayó hasta ubicarse en torno a $ 12,5 para luego subir un peso. A la vez, el valor de la divisa norteamericana para la modalidad de contado con liquidación se ubica cerca de $ 12, luego de haber tocado, entre fines de septiembre y principios de octubre, un máximo cercano a los 15 pesos.

¿Qué pasó? La pax financiera respondió fundamentalmente a dos factores: 1. Un cambio en la política monetaria y 2. Las expectativas de negociación cercana con los holdouts.

Lo primero y principal en el mundo financiero es la política monetaria. El Gobierno subió la tasa de pases y también la pasiva a pequeños ahorristas: se estableció una tasa mínima de interés a pagar para las inversiones a plazo fijo que, dependiendo de lo que ocurra con el dólar paralelo, podría ser la primera inversión con rentabilidad en pesos en tres años. Esto se da porque la tasa es sustancialmente más alta (¿suficiente?) y porque el dólar llegó a tocar casi $ 16, una cifra irracionalmente alta y que sólo resulta posible por los vaivenes y la incertidumbre en la política económica  y los riesgos que supone obtener divisas para afrontar los vencimientos de deuda de 2015. En la actualidad, un plazo fijo a treinta días no puede rendir menos que 23,3% anual, mientras que la tasa Badlar (que indica la remuneración promedio de los depósitos en moneda nacional que superan $ 1,5 millones) se ubica en torno al 20%, casi medio punto porcentual por encima de lo registrado a principios de octubre.

Si bien la suba de tasas de interés fue marginal, puso fin a las versiones que indicaban que el BCRA estaría dispuesto a reducir la tasa para intentar fomentar la actividad en el corto plazo. Política concreta mata expectativa. El impacto de la tasa sobre la actividad (crédito al consumo) es menor en un contexto donde los salarios vienen creciendo por debajo de la inflación y donde las exportaciones se resienten por menores precios internacionales y contracción industrial en Brasil (nuestro principal socio comercial).

La nueva conducción del BCRA anunció que se estabilizará el tipo de cambio oficial, quitando fuerza a las expectativas devaluatorias, y también que la tasa de interés pasiva superaría la devaluación implícita del mercado de futuros. Pero el punto central fue el pedido a las aseguradoras para que liquiden posiciones en dólares (a valores del contado con liquidación). Como moneda de cambio, el Ministerio de Economía colocó una nueva serie de bonos en pesos atados a la evolución del dólar oficial (bonos dólar linked): el Bonad 2016 y el Bonad 2018, para que las aseguradoras tengan una alternativa para estar calzadas en dólar oficial. Toma y daca financiero.

El cuadro cierra entonces con un sostenimiento (y leve aumento) del nivel de reservas, hecho que se explica en gran parte por la activación del swap de monedas con China y por un aumento en el ritmo de liquidación de exportaciones vinculadas al acuerdo con las cerealeras. Quien tiene pesos hoy y quiere comprar dólares en el mercado marginal no sabe si en el muy corto plazo va a terminar ganando o perdiendo plata con relación a la tasa de interés. Esa incertidumbre también desarticula buena parte de la demanda especulativa actual.  

Los mayores controles tuvieron su rol para reducir la demanda en el mercado de contado con liquidación (se redujo el número de operaciones), efecto transitorio si luego no se consiguen los dólares necesarios para el pago de importaciones (entre otras cosas).

La negociación de Griesa es clave. Por último, y no menos importante en orden de generar mejores expectativas en el mercado, estuvieron los trascendidos en privado y algunas declaraciones públicas sobre la posibilidad de un arreglo con los holdouts en enero, una vez vencida la cláusula RUFO que impide mejorar la oferta que se hizo en los canjes 2005-2010 a bonistas que no entraron en esas reestructuraciones. En los últimos días, más tranquilo con el sostenimiento de la pax armada en la City, el Gobierno empieza a sembrar dudas sobre la viabilidad de un acuerdo. La búsqueda de un arreglo sigue siendo clave para enfrentar 2015.

Un acuerdo podría permitir comenzar a emitir deuda en dólares, primero con colocaciones pequeñas a tasas elevadas (10%) para luego converger al 7% hacia fines de 2015. La toma de deuda podría generar un puente para refinanciar parte de los vencimientos del año que viene y oxigenaría la presión cambiaria, al reducir las expectativas de devaluación. Argentina enfrenta condiciones desventajosas de acceso a financiamiento en dólares, aun en comparación con países vecinos cuyos déficits de cuenta corriente (externo) son más significativos. El conflicto con los holdouts es el último escollo a sortear en la regularización del frente externo tras las negociaciones por Repsol, Ciadi y Club de París. Pero muchas preguntas quedan por responder para que ese escenario sea factible: los detalles de la negociación, los plazos y, sobre todo, la reacción de los mercados ante las noticias cruzadas sobre el tema.

Todavía no está claro que la primavera cambiaria de las últimas semanas pueda sostenerse, pero un buen manejo de la política monetaria es un paso adelante para que exista la posibilidad.  Las presiones políticas internas para una recuperación de los ingresos y la actividad (2015 es un año electoral) chocarán con los dólares necesarios para financiarlo, como también con los tiempos  y los posibles costos políticos de un acuerdo con Singer y compañía.

Paradójicamente, a pesar del muy importante desendeudamiento de la Argentina en el último lustro, el bienio 2014-2015 está enmarcado por inconvenientes acumulados en el manejo y financiamiento de la deuda en dólares. No cuesta mucho imaginar los riesgos implícitos de retomar un sendero de endeudamiento (2016 en adelante) sin una estrategia productiva subyacente que lo haga sustentable.

Finalmente, si la política económica de mediano plazo se basa en usar el ancla cambiaria para contener la inflación y el diferencial financiero –tasa de interés real positiva en dólares– para estabilizar la situación cambiaria, resulta imprescindible implementar medidas de financiamiento y comerciales compensatorias para los sectores exportadores.  Reducir retenciones a exportaciones con valor agregado, línea de créditos y tributarias preferenciales, entre otras cosas, son claves para que no se erosione aún más el resultado comercial, la actividad industrial y la dinámica de las economías regionales.

*@diegocoatz. Economista jefe de CEU-UIA.
Vicepresidente de SIDBaires. Director Académico del Insecap - UCES



Diego Coatz