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La emisión de pesos termina en menos dólares

Pros y contras de las opciones de medidas que tiene a mano el Gobierno, cuando esté en capacidad de ponerse a resolver el problema de la extraordinaria caída de reservas.

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Las especulaciones económicas giran por estos días en torno a qué medidas tomará el Gobierno para frenar la caída de las reservas de dólares del Banco Central que, a este ritmo, podrían llegar a un nivel crítico hacia finales del mandato presidencial. Ese nivel crítico es aquel en el cual resulta imposible administrar el precio del dólar oficial, con todo lo que ello implica en materia de estabilidad de precios y orden macroeconómico.
De hecho, el Gobierno viene tomando medidas para moderar dicha pérdida de reservas o para compensarla: mayores restricciones “formales” a las importaciones, la “negociación” con empresas exportadoras para que adelanten financiamiento en dólares, el intento de suavizar el aislamiento internacional para intentar acceder a créditos externos de organismos internacionales y del mercado, acuerdos con bancos centrales para renovar o extender créditos de corto plazo y una aceleración de la tasa de devaluación para evitar un mayor “abaratamiento relativo” del dólar oficial.

Se esperan, a la vez, medidas adicionales vinculadas con más tipos de cambio diferenciales para ciertas compras o ventas, y/o restricciones crecientes para diversas importaciones.
Sin embargo, todas estas medidas tienen obvias limitaciones.

Mayores restricciones a las importaciones afectan el nivel de actividad, de por sí estancado –en niveles altos, pero estancada al fin–. El desdoblamiento del mercado, la aceleración de la devaluación encarecen a los bienes exportables e importados –en la proporción en que ese “nuevo” precio del dólar no esté incorporado a los precios actuales.

Mayor endeudamiento para financiar el déficit fiscal en pesos, mejora las reservas, pero no cambia la relación crítica entre pesos y reservas. En lugar de emitir para financiar el déficit, habría que emitir para transformar los dólares en pesos y atender el gasto público, de manera que dicha relación pesos/reservas no cambie. Usar el nuevo endeudamiento para pagar compromisos en dólares, evita una mayor caída de las reservas por dichos pagos, pero no las incrementa.

¿Y entonces? Entonces, el problema está en las “causas”.
Detrás de la caída de las reservas y del aumento del precio del dólar blue está la decisión de la gente y de las empresas de protegerse de un cambio de precios relativos, a favor del dólar y en contra del peso. En otras palabras, dado que el dólar es percibido hoy como “barato”, mientras esa percepción continúe, permanecerá la decisión de “dolarizar” consumos y ahorros. Como consumidores, nos apuramos a consumir productos o servicios que, por su vinculación con el precio del dólar, estarán más caros en el futuro. Como adelantar la compra de pasajes de subte sabiendo que el precio del viaje se iba a incrementar 40 por ciento). Como ahorristas, en la medida en que la tasa de interés o la evolución de los precios de los activos financieros denominados en pesos no respondan a la expectativa de evolución del precio del dólar en el mercado informal, también preferimos ahorrar en dólares.

Ahora bien, ¿de dónde surge la percepción de “barato” o “caro” para el dólar oficial? ¿O la expectativa de que la evolución del precio del dólar blue puede ser superior a la tasa de interés de un plazo fijo en pesos?
Respecto del dólar oficial, la percepción de que el dólar está barato la genera el propio Gobierno. ¿Por qué si no devaluó este mes a un ritmo bien superior a la tasa de inflación?
Respecto del precio del dólar blue, otra vez, depende de la percepción que se tenga de la capacidad del Banco Central de mantener una relación entre pesos y reservas que le permita evitar un descontrol macroeconómico. Pero ello, no sólo es función de los dólares que retenga el Banco Central, sino también es función de los pesos que emita. Recuérdese que estamos hablando de una relación entre pesos y dólares.

Y allí entra en escena el tema clave. El creciente déficit fiscal. Mayor déficit fiscal, implica más pesos, ya si se emite directamente, ya si se traen dólares y se los vende al Banco Central para obtener los pesos. En el primer caso, la relación pesos/reservas empeora, en el segundo, no cambia. En ninguno de los dos casos mejora.
Por lo tanto, si no se ataca el déficit no hay solución de corto plazo posible. Mientras sigan “sobrando” pesos, seguirán faltando dólares.



Enrique Szewach