Los operadores de tasas se aferran obstinadamente a las coberturas contra el riesgo de que la Reserva Federal reduzca los costos crediticios por debajo de cero el próximo año, incluso cuando las autoridades señalan que no se dirigen por ese camino.
La semana pasada, los futuros comenzaron a fijar precios para la posibilidad de que la Fed recortara su tasa objetivo por debajo de cero en diciembre, con el posicionamiento al menos en parte debido a tecnicismos contables. El mercado ha retrocedido algunas de esas apuestas desde entonces. No obstante, todavía refleja el riesgo de una tasa negativa en el segundo trimestre del próximo año, y las operaciones de opciones de eurodólares muestran un objetivo para la tasa de la Fed de menos 0,5% para mediados de 2021.
Estas posiciones están surgiendo a medida que la devastación económica de la pandemia se está volviendo dolorosamente clara. Los datos de inflación del martes mostraron una caída mensual récord de los precios básicos al consumidor, y una tendencia sostenida de declives podría exacerbar la preocupación sobre el riesgo de deflación, lo que sugiere que incluso las tasas cero podrían comenzar a ser restrictivas. Mientras tanto, el principal funcionario de enfermedades infecciosas del país advierte de los peligros de reabrir la economía demasiado pronto.
Algunos inversionistas están comenzando a contemplar una perspectiva más oscura en la que el banco central se ve obligado a tomar medidas más dramáticas de lo que imagina actualmente, después de haber reducido las tasas a cero para apoyar la economía.
“En un mundo donde la tasa neutral se está moviendo a la baja, en algún momento de la caída llegaremos a un punto donde los fondos federales en cero sean una política monetaria restrictiva”, asegura Ed-Al Hussainy, estratega sénior en Columbia Threadneedle.
El presidente Donald Trump intervino el martes con un llamado para que la Fed siga a sus pares europeos en la reducción de las tasas bajo cero. Si bien describió la medida como un “REGALO” para la economía, los funcionarios del banco central han advertido contra ella en los últimos dos días.
James Bullard, de la Fed de San Luis, destacó el historial mixto de la política, e incluso el moderado presidente de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, dijo que otras herramientas deberían probarse primero. Charles Evans, de la Fed de Chicago, dijo que “en el mejor de los casos, tendríamos que estudiarlo más”. El presidente del banco central, Jerome Powell, puede agregar su peso a este coro el miércoles en su seminario web sobre temas económicos actuales.
Distorsión del mercado
El comportamiento del mercado no es necesariamente una llamada macro audaz; estrategas de UBS y Citigroup se encuentran entre los que destacan cómo los flujos recientes de opciones pueden haber distorsionado las apuestas en los fondos federales. Pero la valoración coincide con la amenaza de una recesión económica que rivalizaría con la Depresión. Y un cambio de política sin precedentes claramente no está fuera del alcance de la posibilidad para un banco central que se ha comprometido a hacer “lo que sea necesario”.
Aún así, una tasa negativa de fondos federales podría crear más problemas de los que resuelve.
Un problema ampliamente citado con las tasas negativas en EE.UU. es el costo para los ahorradores: con un valor de aproximadamente US$4,8 billones, la industria del mercado monetario estadounidense eclipsa a su homóloga europea. Luego está la carga sobre el sector bancario, ya que las tasas negativas pueden erosionar las ganancias. Además, es una política que podría apuntar al extremo equivocado de la curva de rendimiento, ya que las tasas a más largo plazo son el punto de referencia para los préstamos hipotecarios y el crédito corporativo.
El control de la curva de rendimiento, mediante el cual el banco central apunta a un nivel específico de rendimiento en uno o más puntos de la curva (como en Japón), puede ser una forma más eficiente de atar los costos crediticios más relevantes para el crecimiento. La presidente Lael Brainard es una de los funcionarios de la Fed que han hablado de las posibles ventajas de esta política, junto con una orientación más sólida sobre cuánto tiempo el banco central planea mantener las tasas de interés tan bajas.
“El sustituto de las tasas negativas, que es la orientación de expectativas y el control de la curva de rendimiento, creo que sucederá en los próximos 12 meses”, dice Al-Hussainy de Columbia Threadneedle.
Y aunque la tasa actual de fondos federales se ha negociado cerca de cero en las últimas semanas, es poco probable que caiga por debajo de ese nivel sin que la Fed indique explícitamente un cambio de política. Esto se debe a que, con mucho, el mayor volumen en el mercado de fondos federales está en préstamos hipotecarios de los bancos federales. Dado que pueden guardar dinero con la Fed por 0%, no hay incentivo para que presten a una tasa negativa.
“Cuando las tasas se volvieron negativas en los futuros de fondos federales en los últimos días, al menos el 50% se debió a que las posiciones malas se desenrollaron, de modo que un vendedor forzado podría llevar los precios a un lugar que no tiene sentido”, explica Scott Buchta, jefe de estrategia de renta fija en Brean Capital, citando evidencia anecdótica.
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