Al fin, un BCRA normal

La inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno estrictamente monetario. La economía es una ciencia social, pero en el campo en el cual más se parece a una ciencia dura es justamente en la relación entre emisión monetaria e inflación. Ya nadie lo discute. Tanto es así, que en el plano monetario las diferencias entre un neokeynesiano y un monetarista de Chicago tienden en el límite a cero. Todos previenen (combaten) la inflación con el mejor antídoto: política monetaria. Los Bancos Centrales previenen la inflación emitiendo sólo lo que crece la demanda de dinero. Si hay inflación, se hace política monetaria contractiva para bajarla.

Aunque aquí se niegue, la inflación argentina también es siempre un fenómeno estricta y exclusivamente monetario. Los datos son contundentes. Entre 2008 y 2015 Argentina acumuló una inflación de 517% mientras que se emitió base monetaria por 546%. En el mismo período, el PBI Indec creció 11%. Es decir, en los últimos ocho años tuvimos 11 veces la inflación de la región (48% más acumulado en promedio) porque emitimos “de más”. Lo venimos haciendo hace 75 años. Dejando de lado la Convertibilidad, en 1941/2015 la emisión de base monetaria y la inflación ascendieron a 175% y 170% promedio anual; respectivamente.

En cambio, los países de la región sí aprendieron la lección. Entre 1961 y 2015, en la región la base monetaria y la inflación crecieron a un ritmo promedio anual de 135% y 133%; respectivamente. Sin embargo, durante los últimos veinte años la emisión y la inflación bajaron a 14% y 7% promedio anual; respectivamente.

Buenas noticias: por primera vez en setenta años tenemos un BCRA “normal”. La inflación bajará porque el BCRA ha aplicado un apretón monetario inédito en la historia argentina: -20% en términos reales. Sin embargo, la baja de la inflación tardará en consolidarse porque la política monetaria contractiva tarda 12/18 meses en actuar sobre precios. Estimamos una inflación promedio de 42% en 2016, pero con una inflación mensual de 1,5% en diciembre.

Sin embargo, se podrá decir que la inflación baja sólo cuando se ubique en torno a +1,5% mensual durante varios meses consecutivos. Más importante aún, las expectativas de inflación para 2017 (22%/20%) siguen por encima del 17% (techo) pretendido por el BCRA, ergo la política monetaria contractiva debe continuar y la tasa de interés de referencia debe seguir en un sendero de 3 a 4 puntos por encima de la inflación mensual anualizada.

De seguir con su actual política monetaria prudente, el BCRA tiene chances de bajar la inflación promedio mensual a un entorno de 1,3% (1º trimestre de 2017); 1,2% (2º trimestre); 1,1% (3º trimestre) y 1% (4º trimestre), con lo cual la inflación interanual de diciembre de 2017 se ubicaría en 15% a 17%. La inflación promedio 2017 sería alrededor de 5 o 6 puntos más elevada. Sin embargo, en todo proceso de desinflación la inflación promedio supera la inflación punta, por lo que el número relevante a la hora de formar expectativas y precios es el interanual de fin de año; y no el promedio anual. El BCRA está haciendo bien su trabajo. Hay que creerle.

* Director de E&R.