Los ejecutivos de finanzas se han preguntado durante años cuál debe considerarse una razonable rentabilidad de las empresas.
El riesgo empresarial debe ser adecuadamente remunerado: en esto no debería haber controversia, pero la pregunta es cómo medir el riesgo. En otras palabras, por ejemplo, ¿una empresa agropecuaria tiene el mismo riesgo que una empresa de tecnología? ¿Es similar el riesgo de una pyme al de una multinacional? ¿Está sujeta al mismo riesgo una empresa de la industria metalúrgica establecida en Argentina que en Australia?
La contrapartida del riesgo es la rentabilidad. A mayor riesgo, mayor la rentabilidad y viceversa. Por ello, la rentabilidad justa debería estar asociada al riesgo involucrado.
Por lo tanto, es sumamente complejo poder definir desde lo teórico (y desde lo práctico) cuál debe ser la rentabilidad de una empresa, pues es justamente la retribución que debiera obtener en función de los riesgos a los cuales está sujeta, sean sectoriales, riesgo país, etc. Así, empresas del mismo tamaño e industria, pero sujetas a diferentes legislaciones y entornos económicos (riesgo país), deberían tener diferentes tasas de retornos ante riesgos distintos.
En principio, la rentabilidad medida a través de la información contable (balances) es una medida parcial, influenciada por valores históricos, con cargos no monetarios (previsiones, amortizaciones) y sin considerar el costo del capital del accionista en el negocio. Otros factores como el ajuste o no por inflación, más los criterios contables utilizados para valuar inventarios, más la falta de reconocimiento del valor de los activos intangibles autogenerados, etc. también afectan el cálculo.
Aproximaciones como el ROE (retorno sobre el capital) o el ROA (retorno sobre activos) como medidas de rentabilidad ignoran también el costo del capital (propio o promedio ponderado, respectivamente) y padecen los problemas descriptos, ya que la medición se realiza sobre valores contables.
Ante esta situación, los valores de mercado representan la mejor aproximación a la adecuada rentabilidad de las empresas (rentabilidad para accionistas y acreedores financieros). Incorpora al análisis el capital invertido (valuado a valores de mercado), su costo (de oportunidad) y el valor tiempo del dinero. En síntesis, a partir del capital invertido (activo fijo y capital de trabajo o su contrapartida de deuda financiera más capital propio) debería obtenerse en la vida económica de la empresa una rentabilidad que mínimamente compense el riesgo medido en términos de tasa WACC (promedio ponderada de costo para accionistas y acreedores financiero) para activos o Ke (costo del capital propio) para el accionista. Esa tasa Ke se construye a partir de una tasa libre de riesgo, más una prima por riesgo de mercado ponderado por un coeficiente beta de la industria, más un adicional por riesgo país, más un adicional por riesgo tamaño, más un adicional por riesgo único (de corresponder).
Así la medición de la gestión de valor a lo largo de la vida de la empresa permite, a través de los flujos de fondos proyectados adecuadamente descontados por su riesgo, determinar si se crea o destruye valor, desde una concepción integral que involucra a todos los activos (incluyendo intangibles) y pasivos involucrados y el riesgo empresario adecuadamente mensurado
*Socio de First Corporate Finance Advisors.
