"La salida a la uruguaya implica un gran esfuerzo fiscal y un plan creíble"

El ex presidente del Banco Central del Uruguay, Julio De Brun, advirtió que un canje de deuda como el que hizo ese país implica implementar un duro plan fiscal, con férrea conducta monetaria y un programa “creíble”.

De Brun fue presidente del Banco Central del Uruguay y participó en la exitosa negociación del canje de deuda que realizó en el primer trimestre del año 2003 y cuyo modelo se quiere tomar como ejemplo en la Argentina. “Ahora las tasas son más bajas”, dijo en diálogo con PERFIL.

—¿Cómo fue el canje de la deuda uruguaya?

—Lo que se hizo fue un canje de bonos voluntario, que abarcó a todos los bonos de la deuda uruguaya, que estaban en manos de privados. Había dos opciones. Una extender a cinco años el plazo, en promedio, misma tasa, misma moneda, mismo capital, y otra opción que tenía algunos detalles técnicos adicionales abarcaba concentrar los títulos en tres tipos de bonos especiales, porque uno de los problemas que tenía Uruguay era que estaba muy desperdigada con muchos bonos chicos. Esta última opción era orientada a fondos de inversión, donde la prórroga era un poco mayor pero se iba hacia bonos que concentraban en títulos de mayor liquidez que pudieran entrar en el índice del EMBI (la medición de riesgo país).

—¿Y cómo hicieron para convencer a los inversores?

—La propuesta tenía sus palos y sus zanahorias como mecanismos para dar un incentivo para participar. Dejaba muy desnudos a los bonos que no participaban, a través de una cláusula de consentimiento de salida; era un mecanismo de protección para que se hiciera más difícil el litigio para aquellos que querían encarar un juicio y, a su vez, sí había una propuesta de valor que era buena parte de nuestro discurso. El discurso era “los bonos están muy disminuidos en su valor pero si ustedes colaboran en esta situación Uruguay va a estar mejor, ustedes van a estar mejor, y los bonos van a estar mejor de precio”, y también lo que se decía era que “si uno no actúa preventivamente se termina como Argentina”. Se usaba a la Argentina de modelo si no nos apoyaban.

—¿Ustedes le presentaron un duro plan de solvencia fiscal?

—Sí, sin dudas, por eso tuvimos una larga discusión con el FMI, porque el Fondo Monetario entendía que la deuda era insostenible y entonces no nos validaba una estrategia que enfocaba a un problema de liquidez, hasta que el Fondo se convenció de que Uruguay lo que tenía básicamente era un problema de liquidez y que el tamaño de la deuda, que también como en Argentina había llegado a casi el 100% del PBI, era por efecto de la devaluación que había ocurrido en el año 2002.

Lo que decíamos era que una vez que las cosas se normalizaran el tipo de cambio se iba a apreciar y habría una situación de equilibrio, y que allí la deuda iba a ir hacia un camino más sostenible, con una solvencia fiscal mayor. Y esto resultó ser muy cierto, porque después del canje de deuda la economía uruguaya empezó a crecer muy fuerte.

—¿Qué nivel de adhesión tuvo la propuesta?

—El nivel de adhesión estuvo alrededor del 92%, aunque lo tiraba un poco hacia abajo el porcentaje de participación porque incluimos los bonos Brady, que eran un buena opción para el Estado uruguayo, pero allí el incentivo a participar era bajo. Entonces, en esos bonos Brady hubo una participación muy baja, del orden del 50%, pero a Uruguay le servía desde el punto de vista financiero. Excluyendo los Brady, la participación fue superior al 90%.

—¿Qué compromisos asumió Uruguay en cuanto al balance de las cuentas públicas?

—Allí se comprometió un superávit primario que era del orden del 3,5% al 4% del PBI. No hay que olvidar que las tasas de interés a nivel internacional eran mucho más altas.

El esfuerzo fiscal que hizo Uruguay en aquel momento no es tan comparable al que tendría que hacer Argentina hoy. Lo bueno para Argentina en este momento es que las tasas de interés en el mundo están bajas, mucho más bajas que en aquella época. Hay que considerar que la tasa de interés de Estados Unidos en aquel entonces andaba por el 5%. Argentina hoy tiene emitidos bonos a esa misma tasa sin ser grado de inversión.

—Pero Argentina tiene un nivel de riesgo país en este momento de casi 2200 puntos básicos.

—Bueno, pero Uruguay también tenía una tasa de riesgo altísima cuando hizo el canje. Eran 2.500 puntos. Y luego del canje la tasa de riesgo se derrumbó enseguida por el éxito de la operación.

Parte de la discusión con el FMI era que el Fondo decía que nosotros íbamos a seguir pagando 700 puntos básicos de riesgo país por mucho tiempo, y decían que la deuda no era sostenible. Poco tiempo después del canje estábamos en 300 puntos básicos.

—-¿Argentina puede lograr un canje exitoso como lo hizo Uruguay en aquel momento?

—Yo creo que si Argentina implementa un programa creíble, para lo cual necesita de socio al FMI, guste o no, y con respaldo del Fondo que va dando financiamiento para el balance de pagos mientras la gente va recuperando la confianza en el país y se va recuperando el acceso al mercado de capitales, yo creo que es posible. El tema es que el Gobierno diga bueno, tenemos que ir a una instancia de consolidación fiscal que promueva también el crecimiento y la inversión privada, es decir, es todo un paquete.

Nadie le va a pedir que tenga superávit primario a una economía que cayó más de un 5% en los últimos dos años, pero sí le van a exigir un programa en el que cuando se recupere esa caída ahí sí esté con superávit primario. Considero que se puede hacer un programa razonable, pero lo que no se puede seguir teniendo es déficit primario en forma permanente como hasta ahora.