El espejismo de 1,25 billones de dólares de Elon Musk

La reciente fusión de SpaceX y xAI, un espectáculo financiero recibido con gritos de júbilo por parte de los sectores habituales, es un regalo para la vista. Más concretamente, es un regalo para los ojos aún doloridos por lo que presenciaron hace unos 25 años, cuando la perfección de Wall Street en el oscuro arte de las fusiones empresariales envió las valoraciones falsas a la estratosfera, antes de que se estrellaran de nuevo contra la Tierra. Mientras Elon Musk se embolsa el dinero, nosotros nos quedamos mirando un defecto perenne del capitalismo moderno: un mercado siempre dispuesto a comprar sus propias ilusiones.

Como todas las estafas a gran escala, esta viene acompañada de un manto pseudocientífico: la conmovedora fe en que el precio de las acciones de una empresa es el mejor indicador de su valor subyacente, un predictor racional de su riqueza, salud y rentabilidad futuras. El hecho de que el cálculo creativo detrás de la valoración de 1,25 billones de dólares de SpaceX-xAI no haya sido cuestionado puede explicarse en dos palabras: irracionalidad motivada.

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No hay duda sobre la motivación, dados los millones que ganarán los numerosos financieros que se suman a ella. En cuanto a la irracionalidad de la valoración, se hace evidente tras examinar más de cerca las similitudes con la aritmética fraudulenta que impulsó en su día las fusiones de AOL-Time Warner y Daimler-Chrysler.

Pero primero hay que destacar un aspecto más amplio: la mayoría de las veces, los precios de las acciones están manipulados. Por eso son un pésimo indicador de la rentabilidad, incluso en promedio, y por eso se han convertido en el principal instrumento para transferir riqueza hacia arriba, al tiempo que disfrazan la podredumbre sistémica como el milagro del mercado. La fusión de SpaceX-xAI dice mucho de esta triste historia. La práctica de la recompra de acciones dice el resto.

Comencemos con la lógica que subyace a la estupenda fusión de Musk, un eco de sus precursoras a finales de los años noventa y principios de los dos mil. Para ver cómo funciona este fraude apenas disimulado, consideremos dos fabricantes de widgets: Goodwidget, una empresa antigua y aburrida, con una sólida trayectoria, y AIwidget, una empresa nueva y de moda. Goodwidget, una empresa con 30 años de antigüedad, con unos beneficios anuales (E) de 5.000 millones de dólares y una tasa de crecimiento anual del 10 %, tiene una capitalización (K) de 50.000 millones de dólares, lo que implica una prudente relación capitalización/beneficios (K/E) de 10:1. AIwidget, por el contrario, lleva en el mercado alrededor de un año, durante el cual ha obtenido 2.000 millones de dólares. Sin embargo, basándose en proyecciones exageradas sobre su capacidad para aprovechar un futuro impulsado por la inteligencia artificial, su capitalización es de 100.000 millones de dólares, lo que da lugar a una vertiginosa relación K/E de 50:1.

Una persona racional podría considerar que Goodwidget es la apuesta más segura. Pero Wall Street ve las cosas de otra manera. Una valoración razonable de la entidad fusionada consistiría simplemente en sumar las dos capitalizaciones: 50.000 millones de dólares + 100.000 millones de dólares = 150.000 millones de dólares. ¡Demasiado tímido! Para Wall Street, el nombre del juego es la multiplicación, no la simple suma. Así que, en su lugar, suman los beneficios de las dos empresas (5.000 millones + 2.000 millones = 7.000 millones) y luego multiplican el total por la relación K/E más alta, la de la exagerada AIwidget. La capitalización de la nueva empresa se dispara en 200.000 millones de dólares, hasta alcanzar los 350.000 millones (50:1 x 7.000 millones). La empresa fusionada, visitada por el hada madrina financiera, se sube al tsunami de expectación que catapultó el valor de mercado de AIwidget justo antes de la fusión.

La razón por la que los financieros de Wall Street manipulan esto es obvia: sus honorarios y comisiones se derivan de la fabulosa cifra final. Pero ¿por qué los inversores hacen la vista gorda? La razón es siempre la misma: lo que importa no es si creen en las falsas matemáticas, sino que creen que suficientes inversores creen que muchos inversores creen que suficientes inversores harán la vista gorda ante las matemáticas engañosas.

El hecho de que estas fusiones acaben fracasando estrepitosamente —el destino de Time Warner y Chrysler— no ofrece ninguna prueba de que el mercado “acierte en promedio”. Demuestra que los precios pueden estar equivocados durante mucho tiempo, hasta que la música se detiene y mucha gente pierde mucho dinero, antes de que comience de nuevo el amaño. Y luego están las recompras de acciones que sostienen los precios manipulados entre los auges y las crisis.

Legalizadas en 1982, después de haber sido sabiamente prohibidas por los New Dealers del presidente estadounidense Franklin Roosevelt en 1934, las recompras se disfrazan con el lenguaje benigno de “devolver valor a los accionistas”. La versión oficial, que dice que son como dividendos, es un fraude intelectual. Sí, ambas enriquecen a los accionistas, pero ahí termina la similitud.

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Piense en una empresa como una pizza de ocho porciones. Un dividendo es una porción extra de pizza para cada propietario de una porción; se obtiene un beneficio tangible, pero la participación en la propiedad (la porción) sigue siendo la misma. Además, pagas impuestos por la nueva porción inmediatamente. Una recompra, por el contrario, equivale a que la empresa compre y destruya dos de las ocho porciones, de modo que ahora eres propietario de una sexta parte de la pizza. No tienes que pagar impuestos hasta que vendas, pero puedes beneficiarte del tipo de fusión fraudulenta mencionada anteriormente, basada en valoraciones artificialmente infladas.

Esa es la diferencia crucial. Un aumento de los dividendos indica la confianza de la dirección en los beneficios futuros derivados del crecimiento real, y conlleva una restricción racional: si los dividendos son demasiado elevados, los inversores pueden temer que la empresa esté mermando su futuro y el precio de las acciones puede caer. Una recompra no indica nada de eso. Es un truco de ingeniería financiera para inflar el precio de las acciones. Saquea las reservas de efectivo de la empresa no para construir, sino para crear una ilusión de valor compuesta y con impuestos diferidos.

Los New Dealers prohibieron las recompras porque sabían reconocer una herramienta de manipulación y saqueo cuando la veían. Y por eso la cleptocracia que surgió a raíz de Margaret Thatcher y Ronald Reagan presionó para que se permitiera esta práctica. Entre la alquimia de las megafusiones, la subida de precios de las recompras y el océano de dinero barato del banco central que lo lubricó todo después de la crisis financiera de 2008, la noción de que los precios de las acciones reflejan el valor real se ha convertido en un truco que se le juega a todo el mundo que no tiene intereses en espejismos como la fantasía de 1,25 billones de dólares de Musk.

* Yanis Varoufakis, economista y ex ministro de Finanzas de Grecia. Project Syndicate.