Muchas veces se ha escuchado hablar de los desequilibrios macroeconómicos y no se especifica a cuáles nos referimos. Creo que más allá de ciertos precios relativos que estaban y algunos siguen estando desalineados, estamos de acuerdo en que los desequilibrios macroeconómicos son el resultado de una economía que consume por encima de lo que produce, es decir, una economía con déficit de cuenta corriente.
El ahorro nacional es la suma de las decisiones de consumo e inversión del sector público y privado residente. La actitud de algunos economistas, con las que algunos funcionarios se mostraron conformes, es que corrigiendo el desequilibrio del sector público, el sector privado iba a encontrar el propio. El déficit de cuenta corriente en ese caso no es un problema y la convergencia fiscal iba a solucionar los problemas.
Lo que sucedió en 2018 es que la economía no soportó el desequilibrio externo creciente incluso con un déficit fiscal que iba corrigiendo hacia la baja. El sudden stop obligó a corregir el tipo de cambio real y es gracias a esto que se pudo presentar un programa mediante el cual el cobro de derechos de exportación que son “socialmente” aceptados logra la convergencia fiscal.
La causalidad fue inversa, el déficit externo ayudó a reordenar las cuentas públicas. Al parecer, no es suficiente en Argentina con lograr el equilibrio fiscal. Hace cinco años el déficit fiscal primario era similar al de 2018, la actividad también lo era, pero la cuenta corriente demandaba un endeudamiento de US$ 5 mil mill. en aquel período mientras que en 2018 alcanzaría los US$ 30 mil mill.
Parados ahora en 2019 es interesante reflexionar sobre este punto. El equilibrio del sector público es deseado y de hecho es una fuente de estabilidad dado que es un agente que no gasta por encima de sus necesidades. Sin embargo, esta no es la única.
Argentina, por ser una economía bimonetaria, tiene que lidiar con el problema del nivel y la volatilidad del tipo de cambio nominal. Concentrarse en el equilibrio fiscal cero y pensar que el sector privado puede resolver todos los problemas sin costos en términos de actividad, empleo e inflación sería equivocado.
El actual esquema acordado con el FMI tiene este sesgo fiscalista, las exportaciones son necesarias para cubrir el bache fiscal, pero el tipo de cambio puede flotar libremente pareciendo que esto no tendrá consecuencias a nivel agregado.
La banda de flotación actual es lo suficientemente grande, 30%, para generar inestabilidad, el poder de fuego del BCRA está ex ante acotado y la posibilidad que existan fluctuaciones fuertes en el tipo de cambio puede acelerar la inflación y las expectativas de inflación. El riesgo no es simétrico debido a que el mercado ahora se coordinó hacia el piso de la zona de intervención, no parece ser que por mayor demanda de dinero sino más bien nuevamente, en parte, por operaciones de carry trade. Algo que nuevamente incomoda si el sector privado no logra corregir el déficit externo y nuevamente se sienta sobre el tipo de cambio.
En caso de una presión alcista sobre el tipo de cambio acelera la inflación, por más ancla monetaria que se imponga. La inflación cuando no es anticipada genera costos adicionales que la inflación anticipada.
El año siguiente la meta fiscal está descontada que se va a cumplir, pero hay que tener en cuenta que es gracias a la depreciación del peso. Una de las lecciones de esta crisis es que no se puede crecer sostenidamente a base de atraso cambiario, sería un error dejar que eso ocurra. De ahí la relevancia acerca de un punto clave, cómo el BCRA va a ajustar las zonas de intervención. Parece que está teniendo en cuenta las expectativas de inflación para ello.
¿Es posible crecer en 2019? La inestabilidad del tipo de cambio puede ser acotada debido al rol estabilizador que tiene la tasa de interés en caso de una tensión en el mercado de cambios. Si el tipo de cambio flota dentro de la zona de no intervención, no habrá problemas por ese frente.
El año que comienza será bastante distinto a los anteriores, se ha corregido un precio clave de la economía como es el tipo de cambio real. El mismo es el principal mecanismo de interacción micro-macro. Si se mantiene un tipo de cambio real en estos niveles, irán apareciendo oportunidades para exportar, por supuesto que con el apoyo de las instituciones adecuadas y con tasas de interés reales que no sean prohibitivas para financiar capital de trabajo.
La sustitución de importaciones es otro de los efectos del tipo de cambio real más alto, el cual puede dinamizar sectores que al tipo de cambio real vigente no eran rentables. De la demanda de exportaciones dependemos del desenvolvimiento de socios comerciales y otras variables que no son de control para la política económica. Sin embargo, la absorción doméstica esperamos que tenga un comportamiento positivo.
Respecto al consumo, existirá una recomposición salarial debido en parte a la indexación del consumo público. En un contexto de inflación desacelerándose, la actualización debido a la movilidad que está rezagado en torno a los seis meses hace que por la misma inercia se recompongan ingresos. El salario real esperamos que recomponga parcialmente la caída de 5% en términos reales.
Por supuesto que hasta aquí no podemos esperar crecimiento, sino la oscilación que viene sufriendo la economía durante los últimos ocho años, que sumado al crecimiento demográfico dará una caída del PBI per cápita haciendo que el país siga perdiendo escalones en la economía global.
La inversión es la que podría finalmente motorizar el crecimiento en un nivel un poco más alto, existe evidencia de que un tipo de cambio real más depreciado es favorable para la inversión. Nadie hunde dólares cuando estos son percibidos como baratos dentro de la economía.
Sin embargo, esta variable estará atada al escenario político. Si se va despejando el camino hacia un gobierno racional, la inversión
recuperará. Una incertidumbre prolongada es lo que mata a este componente. Es por ello que quizás sea conveniente para la economía una campaña corta.
