Para Mondino la oferta de canje es "pijotera" y debe mejorarse

A través de la presentación “Canjeando bonos en un mundo convulsionado”, el economista y fundador del fondo de inversión Mogador Capital, Guillermo Mondino, brindó su análisis sobre la oferta de canje de deuda elaborada por Argentina. Mondino habló a los socios de la Fundación Mediterránea que lo siguieron a través de la plataforma Zoom y explicó por qué, según él, la transacción parece poco tentadora. También opinó que con algún esfuerzo se podría mejorar y acercar posiciones y vaticinó que el resultado más probable es una aceptación parcial sin lograr resolver el problema del endeudamiento externo.

Muy dura. Una de las primeras críticas que hizo Mondino a la oferta argentina fue el hecho de continuar llevándola adelante a pesar del contexto internacional totalmente novedoso generado por la pandemia de coronavirus, sin revisar la estrategia: “En el comienzo de la pandemia se planteaba en el mundo la posibilidad de que un conjunto grande de países emergentes enfrentara problemas de endeudamiento y que hubiera algún mecanismo de resolución. Sin embargo, más allá de esa discusión, Argentina optó por seguir un camino iniciado, excesivamente confrontacional con los mercados, sin revisar la estrategia y sin modificar los términos”.

Trasnochado. El analista también explicó por qué es erróneo creer que el contexto alcanza para promover un acuerdo con los inversores. “Algunos periodistas, el mismo ministro lo transmitió al Presidente, hablan de que como hay una crisis internacional importante y el precio de los bonos han caído mucho y la performance de los inversores es muy mala, con tal de resolver el problema van a aceptar cualquier cosa. El deterioro de los mercados y de los inversores generó que un bono que rendía el 7% u 8% ahora rinda el 12%, pero nadie en su sano juicio en el mercado va a descontar un bono argentino al 8% o 9% o se va a apurar a canjear un bono, cuando puede vender ese bono o canjearlo en el mercado por un bono de un país que rinde el 12%. La industria va a comparar tener un bono argentino versus tener un bono de otro país y si ese bono argentino no rinde más no van a aceptar la transacción y van a optar por quedarse con lo que tienen o comprar algo alternativo. Es un argumento trasnochado plantear eso, no tiene ningún asidero en el funcionamiento de los mercados”, aseveró.

La clave. Mondino explicó que una de las claves es el exit yield, la tasa de descuento a la que tenemos que descontar los flujos de caja que propone la transacción. Y que eso va a depender de quiénes sean los potenciales compradores y vendedores de esos bonos. “La gran mayoría de quienes tienen participación en los mercados de bonos emergentes ya tienen posiciones importantes en bonos argentinos. Los que no tienen bonos argentinos son los fondos de pensión o las grandes compañías de seguro que, en general, tienden a comprar bonos con baja probabilidad de default. Buscan bonos que pagan cupones altos y con flujo de caja importante. Pero la oferta de Argentina es no pagar cupón por tres años y por dos años pagar cupones extraordinariamente bajos, es decir, con flujo de caja casi inexistente. Entonces, el único comprador potencial que me imagino es el que compraría acciones o papeles muy especulativos porque está apostando a una mejora importante del escenario. En esos términos veo un universo muy limitado de compradores de bonos argentinos para el día después del acuerdo. Eso se traduce en una tasa de descuento más alta para los bonos”, explicó. Por esto, para Mondino hay un fuerte desincentivo del precio del mercado a participar: “La transacción es ‘pijotera’, poco redituable en el caso de que la situación mejore y parece haber estado entre US$ 5 y US$ 10 debajo de lo que debería haber estado para maximizar las chances de éxito en el mundo complicado en el que estamos”, dijo.

Tres escenarios. Teniendo en cuenta la oferta como está, Mondino ve un escenario de aceptación parcial, limitada, de un 35% que estaría lejos de resolver el problema del endeudamiento y que pondría al Gobierno en una situación muy incómoda. Un segundo escenario es que a ese 65% de inversores les declara el default, no les paga y comienza un litigioso, con la consecuencia de los mercados cerrados de crédito para el país. Y luego hay una tercera opción: “Que el gobierno reconozca que no pudo, que evite el default y proponga un stand still, un ´pido gancho´ por un período de nueve meses a un año para volver a hacer una oferta hasta que la macro global y nacional se reacomode, pagando durante ese tiempo una tasa de interés equivalente a lo que pagan los bonos de riesgo del Tesoro de EEUU Hoy eso no está en la agenda del Gobierno, pero hay varios países en el mundo que lo están empezando a usar”, apuntó Mondino. La oferta expira el 8 de mayo y muchos inversores tienen que tomar una decisión en las próximas horas.

Probabilidades de éxito 
Según Mondino, las probabilidades de éxito del canje son bajas y mediocres. “Los incentivos para litigar son altos, sobre todo para los grandes inversores. Es probable que esos grandes inversores prefieran quedarse afuera, litigar y al cabo de uno años recuperar algo de valor. Da la sensación, cuando unos lo mira por ese lado, de que hay alta probabilidad de que la participación sea baja”.