El presidente del BCRA, Santiago Bausili, anunció un cambio de régimen cambiario y de política monetaria a partir del 1° de enero de 2026. Por el lado cambiario, las bandas del sistema cambiario pasarán de moverse al 1% mensual a ajustarse por la inflación minorista del IPC Indec de dos meses anteriores. Por el lado de la política monetaria, se dejará de lado la política de “no emisión”, la no acumulación de reservas y el apretón monetario, y en su lugar se pasaría a la emisión de base monetaria para acumular reservas y a la remonetización de la economía por medio de la incentivación del crédito vía “normalización” de los encajes.
De acuerdo con la visión oficial, que las bandas se ajusten por inflación no quiere decir que el límite cambiario superior suba permanentemente a un ritmo mayor que el 1% mensual actual, ni que el tipo de cambio cotice puntualmente sobre dicha banda. Lo primero dependerá de la inflación, y se ésta cayera por debajo del 1,0% mensual, entonces la banda ajustaría menos que ahora. Lo segundo dependerá de la demanda y de la oferta de divisas. Puntualmente, más oferta neta de divisas podría hacer que el tipo de cambio se ubicara “cómodamente” por debajo de la banda superior. Por el lado de la política monetaria, para el gobierno la remonetización de la economía no sería inflacionaria, porque tanto la acumulación de reservas y su consecuente expansión de la base monetaria, como la remonetización de la economía y la expansión del crédito con su consecuente crecimiento de M1, M2 y M3 se estarían haciendo en respuesta a un aumento de la demanda de dinero.
De hecho, en el comunicado oficial de política monetaria, el BCRA le hace una oda a la demanda de dinero sosteniendo que es muy sólida y creció sólidamente en el pasado y crecerá sostenidamente en el futuro, y que, por el contrario, solo se vio circunstancialmente debilitada por el riesgo político “kuka”. Puntualmente la autoridad monetaria sostiene que el “colapso” de la inflación (interanual) del 290% (abril’24) a 31% (nov’25) se debió al incremento de la demanda de dinero que permitió paralelamente un aumento de todos los agregados monetarios en términos reales: la base monetaria del 2,7% al 4,2% del PBI, M3 del 14,5% al 16,7% del PBI y el crédito del 4,2% al 9,0% del PBI. Sin embargo, el BCRA sostiene que a partir de abril’25 hubo un shock de inestabilidad política que hizo colapsar circunstancialmente a dicha demanda de dinero generando un episodio de dolarización de portafolios y cobertura cambiaria sin precedentes. Posteriormente, la autoridad monetaria asume que dicha caída de la demanda de dinero no se repetirá y que están dadas todas las condiciones para remonetizar la economía en el futuro y acumular reservas sin generar presiones inflacionarias, ya que en términos históricos la base monetaria siempre fue el doble de la actual oscilando entre 8,0% y 9,0% del PBI.
En pocas palabras, siguiendo la escuela austríaca del pensamiento económico, se podría decir que el nuevo programa monetario del BCRA se basa en dos groseros errores intelectuales de sus burócratas: i) asumir que conocen la trayectoria temporal futura de la demanda de dinero y; ii) suponer que en el pasado sus niveles eran de equilibrio y seguirán siéndolo en el futuro. Primero, la escuela austríaca explica detalla y consistentemente que la demanda de dinero no se puede conocer, porque emana de evaluaciones subjetivas individuales y es permanentemente cambiante. ¿Quién se anima afirmar cuánto dinero con exactitud querrá un individuo para hacer transacciones económicas y cuánto querrá para ahorrar? Segundo, los austríacos también explican que, con sistema de encaje fraccionario, los bancos centrales no controlan con exactitud la oferta monetaria (M1; M2 y M3), porque los bancos también emiten dinero vía intermediación financiera. De esta manera, sin controlar la oferta y sin conocer la demanda, en el actual sistema monetario siempre hay exceso de oferta monetaria y; en consecuencia, inflación. Segundo, Mises, Hayek, Rothbard, JHS y Hans Hermann Hoppe también explican que los niveles de agregados monetarios del pasado nada dicen sobre los niveles de agregados futuros, porque los mercados son dinámicos y permanentemente cambiantes. Hay innovaciones, cambios institucionales, avances tecnológicos, son otros los agentes económicos, cambian sus preferencias y, por ende; tanto la oferta como la demanda se ven modificadas y consecuentemente, ni las cantidades intercambiadas, ni sus precios pueden seguir siendo los mismos. Ergo, una situación pasada de equilibrio lo más probable es que no sea otra situación de equilibrio futura. Es válido para todo mercado, incluido el mercado de dinero.
Todo lo explicado en el párrafo anterior se vuelve todavía mucho más cierto y verdadero para el caso argentino. La demanda de dinero tiene dos tramos: demanda de dinero por motivo transacción y demanda de dinero por motivo retención, que no es otra que la demanda de dinero para ahorro (consumo futuro). Primero, la demanda de dinero por motivo ahorro no existe en forma permanente en nuestro país, ya que los argentinos nunca hemos ahorrado y no ahorraremos en pesos. O sea, la “mitad” de la demanda de dinero no existe en el largo plazo en Argentina. Cada vez que los argentinos ahorramos en dólares se produce instantáneamente un exceso de demanda (oferta) en el mercado cambiario (de dinero) que primero genera salto del dólar y posterior y paulatinamente inflación. Segundo, la demanda de dinero por motivo transacción está atada al PBI potencial en el largo plazo, que en Argentina tiene un aproximadamente una tasa de crecimiento que oscila alrededor del 0,5% anual debido a las décadas de baja inversión y a la destrucción de capital de los últimos 15 años. De hecho, el EMAE Indec (desestacionalizado) ilustra que hay un techo de nivel de actividad en torno a los 150/154 puntos con picos en 2013, 2015, 2017, 2022 y 2025 que no se puede quebrar en forma sostenible. En otras palabras, Argentina no tiene una demanda de dinero por motivo transacción que pueda crecer sostenidamente en el largo plazo. Tercero, asumir que el nivel promedio pasado en términos del PBI de cualquier agregado monetario (base; M1; M2 y M3) está “bien” es un grave error que conducirá a la inflación, porque Argentina hace más de 50 años que tiene dos y tres dígitos de inflación anual. En resumen, cualquier promedio pasado de base monetaria, M1, M2 o M3 indica un exceso de oferta monetaria, lo que generó alta inflación.
En este escenario, se comprende que la demanda de dinero en Argentina es todavía mucho más desconocida, impredecible y volátil que en cualquier otra economía. Paralelamente, también se entiende que en Argentina basar la política monetaria futura en el pasado puede ser un error más grave que en otras economías. De esta manera, hacer coincidir en forma permanente oferta monetaria con demanda de dinero es imposible en nuestro país, con lo cual en forma sistemática y recurrente aparecerán el exceso de oferta, los problemas cambiarios y la inflación. El BCRA de Milei, Caputo y Bausili quiere intentar hacer los que casi todos procuraron hacer en el pasado: política monetaria expansiva eficaz, estimulando el nivel de actividad en el corto plazo, pero controlando y/o bajando la inflación. Nada nuevo. También sin independencia, sin credibilidad, reputación, ni reglas. Como siempre. En este sentido, solo basta recordar que en tan solo dos años el actual gobierno ya ha cambiado cuatro veces de política monetaria y cambiaria. El presidente Javier Milei se ha metido en un callejón sin salida como venimos sosteniendo hace más de un año. La política se lo devoró como jauría de hienas a leoncito viejo. Había que cerrar el BCRA y destruir el peso, pero el PEN defaulteó a sus votantes cuando se asoció con los políticos y el sistema financiero. Otra evidencia más de que no los políticos elegidos no son representantes, ni hay contrato a honrar entre políticos y gente.
* Titular de E2 (Economía & Ética) y profesor de la FCE de la UBA.
