“Era el mejor de los tiempos, era el peor de los tiempos, la edad de la sabiduría, y también de la locura; la época de las creencias y de la incredulidad; la era de la luz y de las tinieblas; la primavera de la esperanza y el invierno de la desesperación. Todo lo poseíamos, pero no teníamos nada; caminábamos directo al cielo y nos extraviábamos por el camino opuesto. En una palabra, aquella época era tan parecida a la actual, que nuestras más notables autoridades insisten en que, tanto en lo que se refiere al bien como al mal, solo es aceptable la comparación en grado superlativo”.
Charles Dickens, Historia de dos ciudades.
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La comunicación inicial del cambio del régimen fue buena. Se pusieron rápidamente arriba de la mesa el diagnóstico (correcto) y la hoja de ruta, el diseño del programa (también correcto), que el Gobierno seguiría para frenar las dinámicas de crisis. Que el arranque sería duro era sabido. Y que los primeros días de gobierno serían cruciales, también; porque todo lo que no se pudiera implementar rápidamente podría ser más difícil de hacerlo más adelante. Se puede (o hay quienes prefieren) especular con que es más fácil llevar adelante políticas antipáticas una vez que haya señales de estabilidad (tanto en materia de inflación como de nivel de actividad económica). Pero tal especulación no tiene en cuenta que esas medidas antipáticas son necesarias para estabilizar. Y no es una cuestión de velocidad o de cuán rápido estabilizar.
En efecto, el cambio de régimen es un programa integral. Todas sus piezas son imprescindibles: las políticas de estabilización (fiscal, monetaria y cambiara) y las políticas de reforma estructural son necesarias y complementarias. Y si bien la estabilización puede mostrar algunos avances o resultados positivos relativamente rápido, es difícil sostenerlos en el tiempo si tales resultados se basan en medidas cuestionables o que lucen reversibles en sede judicial o legislativa o que son difíciles de sostener si la economía real no mejora relativamente rápido. La expectativa de transitoriedad del programa, cualquiera sea el origen de la sospecha, juega en contra de su efectividad.
En tal sentido, estamos transitando lo que podríamos denominar la segunda mitad de la luna de miel del presidente Milei, y luce adecuado que el Poder Ejecutivo haya retomado la iniciativa (después del fracaso legislativo del proyecto de ley ómnibus) tanto en materia comunicacional como en cuestiones claves como el ajuste fiscal (supresión de fondos fiduciarios), la reforma laboral, y algunas otras de las iniciativas caídas. Pero todavía subsiste una buena dosis de ambigüedad en muchos frentes. Y esa ambigüedad puede resultar muy riesgosa. Una parte importante del día a día de la política y de la política económica pasa por administrar riesgos, mientras se recalcula y se corrige sobre la marcha. Y aunque el Presidente y su ministro de Economía se muestren reticentes a hacerlo, ya estamos de lleno en esa etapa de rever y comunicar cómo ajustarán su hoja de ruta. No se trata de modificar el rumbo, que es el correcto, ni de dejar de mostrar su convicción de resolver problemas largamente postergados. Se trata de modelar expectativas a partir de correcciones que no luzcan circunstanciales, sino que resulten de políticas factibles de ser sostenidas en el tiempo.
En materia fiscal, el contundente superávit financiero de enero se logró gracias a la combinación de la ejecución de un presupuesto desactualizado (dada la prórroga de los créditos nominales del año pasado) y la contención del gasto de caja. En términos reales, el gasto experimentó la caída más grande de su historia (-39,4%), pero, antes de cantar victoria, vale la pena mencionar que otros episodios de caída del gasto no significaron un punto de inflexión duradero (tales los casos de las caídas reales de abril de 2021 o la de diciembre de 2022). Además, la reducción del gasto recayó en conceptos que difícilmente no demanden una recomposición futura, como las transferencias discrecionales a las provincias (-98% las de capital y -72% las corrientes), la inversión real directa (-81%) y los subsidios a la energía (-77%). Si bien cayeron por debajo del promedio, las jubilaciones y pensiones (-38%), los salarios del sector público nacional (-27%) y los programas sociales (-23%) fueron los de mayor aporte a la caída del gasto real. Los últimos tres, que a priori son de los más difíciles de mantener en estos niveles de caída real, explican nada menos que la mitad de la reducción del gasto real de enero.
La aceleración inflacionaria de los últimos meses hizo de las suyas también en el balance del BCRA. Los pasivos monetarios del BCRA cayeron en términos reales, pero siguen mostrando una inercia nominal importante. En efecto, en lo que va del año, detrás de una caída del 21% en términos reales, la expansión nominal fue del 19% (lo que arroja una tasa anualizada del 310% anual). Del lado del activo, la recompra de títulos que viene realizando el Tesoro ayuda a la contracción monetaria y busca contribuir al saneamiento del balance de la autoridad monetaria. Pero el Tesoro obtiene los pesos con los que los recompra de la colocación de nueva deuda (indexada) en las que participan casi exclusivamente los bancos. Los bancos con esos títulos constituyen encajes y le compran al Banco Central puts para garantizar su liquidez. Si tomamos en cuenta este mecanismo, el saneamiento del balance de la autoridad monetaria no es tan contundente como se lo pinta.
Tal como sucede con el gasto público, descansar en la “licuadora” para sanear el balance del BCRA tiene sus riesgos, y sería prudente ponerle fin. La sola idea (difundida por el mismo Gobierno) de que la licuadora no se negocia se traduce en expectativas inflacionarias mucho más resistentes a la baja. Y la política de tasas de interés y de tipo de cambio se ve condicionada por dichas expectativas. En tal sentido, en sucesivas entrevistas televisivas, el ministro Luis Caputo manifestó su satisfacción por las compras de dólares que realiza el BCRA y se mostró convencido de que el ritmo de devaluación mensual del peso es el correcto y, a diferencia de otras oportunidades en las que la insinuaba, negó la posibilidad de una corrección cambiaria en los próximos meses. Es probable que el ministro pretenda modelar expectativas de esta manera, pero la segunda etapa del programa de estabilización requerirá de una política cambiaria y de una monetaria distintas de las actuales.
Asimismo, todavía no está del todo incorporado en el análisis de riesgos (tanto fiscales como cambiarios) la caída en las proyecciones de cosecha (producto de la falta de lluvias durante enero y la primera semana de febrero) y la caída de los precios de nuestros principales productos de agroexportación. No se corre el riesgo, por cierto, de no contar con una afluencia de divisas notablemente superior a la del año pasado (entre 10 y 12 mil millones de dólares adicionales), pero tanto la merma de rendimientos como la caída de precios internacionales aconsejan ser precavidos y no asumir, también en esta materia, que todo saldrá de la mejor manera o a pedir de boca.
Por último, en cuanto a la política, no parece conducente sugerirle al Presidente que revise su estilo directo y confrontativo, ni que se incline por la búsqueda de consensos en los que no cree. Pero dar algunas
señales de gobernabilidad ayudaría a reducir la incertidumbre sobre la viabilidad del programa y aplacaría las sospechas sobre su transitoriedad. Esto permitiría incrementar notablemente la efectividad del cambio de régimen, acortando el crítico período de desbalance entre sus costos (perceptibles) y sus beneficios (por ahora, solo potenciales).
