El festejo por el acuerdo de la deuda duró poco y la presión sobre la brecha cambiaria siguió de largo.
Luego de una pequeña agachada inmediata al anuncio del acuerdo, el dólar de contado con liquidación cotizó el viernes por encima de los $130.
En el medio, el BCRA aceleró la perdida de reservas y en lo que va de agosto lleva vendidos más de los casi 600 millones de dólares que se había desprendido en julio. Y van US$3.200 millones desde que arrancó la cuarentena a fines de marzo. Esto ocurre en un contexto de superávit de las cuentas externas frente al desplome de las importaciones y el turismo.
Es cierto que en los días inmediatos al acuerdo hubo un arbitraje de bonos en dólares contra pesos que presionó sobre la brecha cambiaria, pero este mecanismo ya arbitró. Hoy detrás de la brecha hay otros condimentos: un mercado de contado con liquidación atado con controles y “parking de bonos” a la salida y a la entrada, una enorme incertidumbre sobre la dinámica fiscal mientras el financiamiento monetario convive con un desarme de la cuarentena, y un BCRA que viene retirando vía Leliqs y Pases el grueso de los pesos que emite para financiar al fisco. Todo esto en un contexto donde la tasa de dólares, implícita de los nuevos bonos a emitir en el canje, todavía se ubica en el 13% y donde los rendimientos de los activos en pesos empiezan a quedar cortos en relación a las expectativas de inflación.
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La pregunta del millón es, si como ocurrió casi siempre en el pasado, el dólar oficial converge a la brecha o hay margen para que la brecha converja al dólar oficial.
En el corto plazo, creemos que hay margen para controlar la dinámica de la brecha una vez efectivizado el canje, y con un BCRA con disponibilidad de bonos para intervenir sobre la misma. Cuando la la brecha descomprimió casi $5 a 128 el dolar de contado con liquidación. En estos niveles el dólar es extraordinariamente alto y se ubica casi 10% por encima de los niveles de overshooting de 2002, a la salida de la convertibilidad y la brecha de 78% es similar a los máximos alcanzados a mediados de 2003, pero montada sobre un dólar oficial casi 50% más alto que el registrado entonces y más de 30% más alto que el de 2010.
Es cierto que si se amplía un poco más el zoom, ha habido en el pasado episodios de desmonetización mucho más brusca: el Rodrigazo en 1975, el Sigotazo en 1981 y la Hiperinflación en 1989 y su segunda fase en 1990. Las condiciones hoy son bien distintas a las de cada uno de esos episodios.
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Hoy el BCRA todavía tiene reservas, la economía tiene superávit de las cuentas externas como contracara del violento ajuste de las importaciones, los precios relativos están mucho más alíneados, el dólar oficial y las tarifas, y la puja distributiva se moderó significativamente en medio de la pandemia. Pero fundamentalmente, la liquidez global convive con un dólar que se empieza a debilitar en el mundo.
Nuevamente, las condiciones para aplicar un plan de estabilización que derrumbe la nominalidad aparecen. La definición de la nominalidad, cuánto sube el dólar, los salarios y las tarifas, va a estar directamente condicionada por el manejo fiscal de cara a 2021 y el impuesto inflacionario que requiera. La primera señal en esta dirección la vamos a conocer cuando se envíe al Congreso el proyecto de Ley de Presupuesto 2021, el 15 de septiembre próximo.
