Ramiro Tosi: “Hace ocho meses que la inflación sube respecto al mes anterior”

La semana económica combinó tres señales que el mercado mira con lupa: el dato de inflación, la licitación del Tesoro y la dinámica del dólar con compras del Banco Central. Para Ramiro Tosi, economista y ex subsecretario de Financiamiento, el cuadro deja un mensaje claro: el proceso de desinflación logró un descenso anual importante, pero en el margen la inflación mensual se volvió a acelerar y eso condiciona los próximos meses.

“Arrancamos la semana conociendo el dato de inflación del mes de diciembre, que estuvo bastante por arriba de lo que esperaba la mayoría de los analistas. Fue finalmente un 2,8”, señaló. Y agregó un dato clave para dimensionar el cambio de ritmo: fue el registro mensual más alto desde abril del año pasado. Aun así, Tosi marcó la doble lectura que difundió el Gobierno: “Si bien la inflación de 2025 es la más baja en ocho años, desde el 2017, que fue 24,8”, el problema es la tendencia reciente.

La conclusión, según su diagnóstico, es que el piso de inflación de corto plazo quedó más alto: “Hace ocho meses que la inflación sube respecto al mes anterior”, advirtió. Y lo proyectó hacia adelante: “Eso nos deja un piso de inflación para enero y febrero donde la inflación nuevamente va a estar por arriba del 2%”. En esa línea, anticipó que lograr que el número mensual “empiece con 1” sería un objetivo recién para el otoño: “Con suerte lo va a poder cumplir en el mes de abril”.

Inflación: carne, tarifas y un nuevo IPC con más peso de servicios

Tosi explicó que parte de la aceleración no es un shock aislado, sino un proceso que viene de la segunda mitad del año pasado. Puso como ejemplo el precio de la carne para mostrar que el salto no empezó “de golpe” en diciembre. “El precio del novillo vivo estaba alrededor de los 2.500 pesos entre abril y mayo. A partir de junio empezó a subir”, repasó. Y detalló el ritmo: “De junio a octubre solamente aumentó casi un 40% y después de octubre, ahora diciembre, otro 20% adicional”.

Pero aclaró que la carne no es lo único. También apuntó a la actualización de precios regulados y a la reducción de subsidios. “El gobierno empezó a pisar el acelerador en lo que tiene que ver con subsidios a la energía, básicamente agua, electricidad, gas y sobre todo transporte”, explicó. En transporte, destacó un mecanismo de indexación que mete presión todos los meses: “Están aumentando a inflación más 2%”.

El tercer elemento que subrayó es metodológico, pero con impacto directo en el número. “A partir de ahora, en enero, el INDEC va a medir la inflación de una manera con una ponderación mucho mayor de lo que más se está aumentando, que son los servicios”, señaló. Y comparó ponderaciones: hoy los servicios pesan cerca del 33% en el IPC vigente, mientras que en Ciudad de Buenos Aires rondan el 58%. En su lectura, el nuevo IPC nacional probablemente ubicará servicios por arriba del 50%, lo que puede volver más sensible el índice cuando tarifas, transporte, salud y educación corren por encima del promedio.

Con ese panorama, Tosi proyectó una desinflación más lenta para 2026. Dijo que, aun en el mejor escenario, el recorte anual no sería abrupto: “Probablemente caiga entre 7 y 8 puntos” y quede en torno a 23% o 24%.

Licitación: el mercado se refugió en el corto plazo y el Tesoro pagó tasas altas

El segundo capítulo fue la licitación de deuda en pesos. Tosi explicó que el Tesoro enfrentaba vencimientos por 9,5 billones de pesos, mayormente en manos privadas, tras canjes previos con el Banco Central. Además, mencionó el vencimiento de un instrumento atado al tipo de cambio, el dólar linked, del que parte se canjeó fuera del calendario.

El Tesoro ofreció 11 instrumentos con distintos plazos, desde fines de febrero hasta títulos con vencimiento en 2028. Sin embargo, el resultado dejó una señal: el mercado priorizó liquidez. “El mercado priorizó liquidez y solamente los primeros cuatro instrumentos que vencen hasta mayo de este año captaron casi el 75% de la licitación”, detalló.

Para cubrir vencimientos, el Tesoro quedó apenas por debajo del total: “Quedó un poquito abajo, 98% de lo que vencía”, indicó. Y marcó el costo: “Tuvo que pagar tasas de interés muy altas, por arriba del 3%” en los tramos más cortos y cerca del 2,5% en un instrumento más largo. En términos prácticos, eso implica que el mercado exigió rendimiento real, por encima de la inflación esperada.

Tosi adelantó que el foco ahora pasa al programa financiero: a fines de enero habrá otra licitación con vencimientos más grandes (mencionó un monto relevante) y allí se verá la “puja” por la tasa que el Tesoro está dispuesto a convalidar versus la nueva inflación implícita del mercado.

Dólar, riesgo país y reservas: compras del BCRA, pero con escasez de pesos y tasas que no aflojan

En el mercado cambiario, Tosi describió un fenómeno llamativo: el dólar mayorista no subió pese a las compras del Banco Central. “En lo que va de enero, el Banco Central compró unos 562 millones de dólares”, dijo, y aun así observó “una presión a la baja del tipo de cambio oficial”. Incluso ubicó un nivel concreto: “Hoy está tocando un piso cercano a los 1.435 pesos”, el valor más bajo desde principios de diciembre.

La explicación, según planteó, está del lado de la oferta: ingresan divisas por exportadores de trigo, pero también por empresas grandes que colocan deuda en el exterior y traen dólares.

Aun así, esa mejora no terminó de convencer al mercado de bonos. El riesgo país sigue alto: “Todavía está costando que el riesgo país perfore los 500 puntos”, advirtió, aun cuando mencionó que se pagaron 4.400 millones de dólares en vencimientos recientes y el indicador ronda la zona de 560. Para Tosi, bajar de 500 es un umbral clave si el Gobierno quiere pensar en volver a financiarse y encarar próximos pagos, como el cupón de julio.

Finalmente, explicó una tensión de fondo: la compra de reservas se hace con emisión de pesos, pero el sistema está corto de liquidez. “Lo que faltaron fueron pesos”, dijo. Y aportó un dato fuerte sobre la liquidez bancaria: los bancos pasaron de tener cerca de 7 billones de pesos en diciembre a menos de 30 mil millones en enero. Esa sequía empujó las tasas de corto plazo “10 o 15 puntos” arriba en comparación con un mes atrás.

En ese marco, describió la estrategia del BCRA como gradualista: compra dólares e inyecta pesos “a cuentagotas”, con montos diarios que consideró pequeños frente a lo que demanda el mercado. Resultado: tasas altas que, según su mirada, demoran la recuperación porque encarecen el crédito y enfrían consumo e inversión.