domingo 22 de mayo de 2022
COLUMNISTAS CUIDADO CON MARZO
05-03-2022 23:55

Una bomba monetaria siete veces más potente

05-03-2022 23:55

Cuídate de los idus de marzo! –escribía Shakespeare en su obra Julio César, en referencia a la advertencia que había recibido el dictador romano sobre una desgracia que le sobrevendría durante las celebraciones al Dios Marte, por mediados de lo que hoy llamamos marzo.

Como aquel Julio César, todos los que tuvimos la responsabilidad de conducir el Banco Central en la Argentina sufrimos cada año nuestro propio idus de marzo, un tiempo peligroso e incierto, un territorio brumoso y confuso, donde se juega la inflación del año. El objetivo de estas líneas es mostrar que los idus de este año encierran un riesgo sin paralelo en la última década.

Los Bancos Centrales aparecieron porque las formas metálicas del dinero, por ejemplo el oro, no eran efectivas para mantener una paridad estable entre el valor de ese dinero y los bienes. Períodos de abundantes descubrimientos de oro generaban ciclos de inflación global, y períodos sin descubrimientos generaban ciclos de deflación. Así los Bancos Centrales fueron creados para mantener la oferta de dinero en línea con la demanda de dinero y de esa manera estabilizar el precio del dinero en términos de bienes, lo que en lenguaje común quiere decir tener una inflación baja y estable.

Los Bancos Centrales aparecieron porque el dinero metálico no fue efectivo para una paridad estable

Los Bancos Centrales lo han hecho bastante bien, aunque es un trabajo difícil. En el mundo desarrollado los 70 vieron picos inflacionarios que costó bajar, y la escalada de la inflación en EE.UU. este año es una prueba actual de la dificultad de la tarea. Como decía Peter Drucker, el gurú del management: “las estrategias son un commodity, pero la implementación es arte”.

En Argentina esta tarea es doblemente difícil porque la demanda de dinero tiene variaciones estacionales muy pronunciadas (mucho más que en otro países), en particular por la existencia del aguinaldo y su superposición con las vacaciones y, a fin de año, también con las Fiestas, todos factores que volatilizan la demanda de dinero, a veces de manera impredecible.

Aún así, la experiencia nos permite concluir que la demanda de dinero en Argentina aumenta aproximadamente un 10% en diciembre y  comienza a reducirse a partir de mediados de enero en un proceso que culmina, justamente, para los idus de marzo. Por eso los Bancos Centrales deben ser expansivos en diciembre, pero contractivos en febrero. Chingarle en febrero deja a la economía con un “excedente” monetario que luego condiciona los objetivos de inflación para el resto del año.

A pesar de ser conscientes de los riesgos, los presidentes del Banco Central de Argentina hemos trastabillado, sino tropezado, durante los idus de marzo, una y otra vez, como si la institución no pudiera aprender de su traspié del año anterior.

Esta incapacidad de adecuar la oferta monetaria a la demanda a la salida del verano, tiene múltiples motivos: en 2016 fue la dificultad de evaluar la demanda de dinero luego de la salida del cepo, en 2017 un cambio en el instrumento de política monetaria que nos confundió durante unos meses, en 2018 y 2019 fueron los intentos expansivos de los últimos dos años del macrismo, y en 2020, 2021 la voracidad fiscal del cuarto kirchnerismo.  

Pero, ¿qué tan grande ha sido esta incapacidad del Banco Central de apretar las clavijas en febrero? Una manera de cuantificarlo es verificar cuánto aumentó la oferta de dinero entre comienzos de diciembre y mediados de febrero en cada año. En particular la medida que usaremos es la de cuando aumentó la base monetaria, engrosada por el stock de pasivos monetarios neto de la acumulación de reservas netas (los pasivos hay que contarlos solo si no están respaldados por reservas).

Los números son reveladores, por no decir aterradores. En 2016 el aumento fue de -250 mil millones de pesos. Es decir, que en febrero había menos plata que a principios del diciembre anterior. Ese año me cercioré de que así fuera, sobre todo para lograr una salida ordenada del cepo (aún así la inflación fue alta ese año, lo cual indica que era necesaria una contracción aún mayor). El patrón prudente se repitió en 2017 donde la diferencia fue de -406 mil. No sorprende que la inflación haya experimentado un sendero decreciente en 2016 y 2017.

La cosa cambió a partir de 2018. Ese año la diferencia ya no fue negativa sino positiva en 18 mil millones, y en 2019 salta a 189 mil millones. De hecho, en febrero de 2019 el Banco Central bajó la tasa 1.500 puntos básicos, evitando una absorción que era imprescindible y sellando la suerte de la inflación en el último año del macrismo.

Chingarle en febrero deja un excedente monetario que condiciona la inflación 

La tendencia continuó en 2020 y 2021 años donde, entre diciembre y mediados de febrero, el dinero creció 196 mil y 154 mil millones. En estos dos últimos años el motivo fue la voracidad fiscal y un Banco Central que suple pasivamente las necesidades del Tesoro.

Se observa en esta secuencia un quiebre en 2018 que, no sorprende, correlaciona con la suba de la inflación a partir de entonces. Sin embargo, estos números, preocupantes de por sí, no guardan relación con lo que viene ocurriendo en 2022, año para el cual el mismo cálculo indica que hacia mediados de febrero la suba de esta medida de dinero respecto a comienzos de diciembre alcanzaba los 1.016.000 millones. ¡Casi siete veces el desfasaje del año anterior!

Para peor, el Banco Central no cuenta hoy con las herramientas para reducir esta diarrea. No tiene reservas que pueda vender para absorber los excedentes monetarios, y la máquina imparable de gastar del kirchnerismo le exige transferencias cada vez más grandes. Dicen que sobre el final de los idus de marzo, Julio César desafió riendo al oráculo que le había predicho la desgracia: “Los idus de marzo ya han llegado y nada ha pasado” le habría dicho. El vidente simplemente contestó: “Es cierto, pero aún no han acabado”.

 

*Profesor plenario Universidad de San Andrés y profesor visitante en Harvard Kennedy School, y HEC, París.
Ex presidente del BCRA.