La meta de acumulación de reservas por parte del Banco Central, incluida dentro del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI), parecía factible tras ser cumplido holgadamente en el primer trimestre y habiendo mostrado un ratio rollover cómodamente por encima del 100%.
Sin embargo, el financiamiento neto negativo del Tesoro en abril y unas colocaciones de deuda que dejaron sensaciones mixtas en mayo sembraron incertidumbre en este aspecto en las últimas semanas. La meta monetaria pactada con el Fondo se tornó más desafiante de lo esperado ante un déficit fiscal que luce difícil de reducir y un Tesoro que no logra captar fondos sin utilizar instrumentos “de corto plazo con cobertura inflacionaria”, según un informe de Ecolatina.
La herramienta utilizada por el Gobierno para alcanzar la meta monetaria
Habiendo empleado ya un 54% de la asistencia monetaria pautada en el acuerdo para todo el año, el Tesoro optó a finales de mayo por emplear parte de los Derechos Especiales de Giro (DEGs) depositados en su cuenta en el Banco Central para relajar la meta monetaria.
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Concretamente, el Tesoro le vendió al Central casi USD 2.700 millones en DEGS por poco más de $322.000 millones, monto que usó para reducir el stock de Adelantos Transitorios. Dado que el límite a la asistencia monetaria en el acuerdo está estrechamente ligado en la práctica al stock de Adelantos Transitorios a diciembre de 2022 (la métrica evalúa los cambios en su monto con relación al nivel en diciembre de 2021); al reducirlo con este movimiento se amplían las posibilidades de emisión.
Esta opción está contemplada dentro del Acuerdo con el FMI (ya que cerca de USD 4.400 millones de los desembolsos pueden utilizarse como “apoyo presupuestario”) aunque no necesariamente debía utilizarse.
Además, el hecho de que se haya recurrido a esta herramienta de financiamiento en el primer semestre y no en el segundo (cuando el déficit por estacionalidad resulta ser más elevado) también es indicativo de que la trayectoria fiscal viene mucho más complicada de lo esperado.
Si bien el movimiento contable tiene ciertas similitudes al efectuado en septiembre del año pasado, esta vez no hay ninguna Letra Intransferible con el BCRA de por medio (por el momento, ya que el gobierno debería recomprar esos DEGs en 2023-24 para pagarle al FMI); ni tampoco los DEGs se contabilizaron como ingreso corriente del SPNF, algo que sí sucedió en 2021.
Por su parte, un detalle a mencionar es que, tanto en septiembre de 2021 como en mayo del presente año, la tasa de rollover del mes previo (agosto 2021 y abril 2022) se situó por debajo del 100%. El hecho de que esto haya ocurrido solo en 2 de los últimos 17 meses evidencia la importancia que tienen las licitaciones de deuda al momento de contener el financiamiento monetario.
El as bajo la manga del Gobierno
Como resultado de este movimiento, el Ejecutivo logró captar oxígeno para llegar a cumplir la meta monetaria de segundo trimestre. De igual manera, esto también confirma que la emisión monetaria en 2022 seguramente superará el 1% del PBI. De hecho, el mismo mecanismo implementado puede volver a repetirse en lo que resta del año.
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El margen para la utilización de DEGs como refuerzo presupuestario se sitúa en 3.166 (USD 4.400 millones), por ende, el giro realizado recientemente representa apenas un poco más de la mitad.
De esta forma, el máximo margen de emisión monetaria asciende en 2022 a 1,8% del PBI: esto sigue siendo significativamente menor que en 2021 (4,6% del PBI) pero mayor que la meta a la que apuntaban el programa en sus inicios.
En ese contexto, habrá que seguir monitoreando las licitaciones de deuda del Tesoro frente a un rojo fiscal con un piso elevado y una dinámica de precios que implica la colocación de instrumentos no indexados, concluye Ecolatina.
SE / LR
