MODO FONTEVECCHIA
MACROECONOMÍA

Lucas Llach: "A Argentina le va a costar mucho crecer si no sale del cepo"

El ex presidente del Banco Central sostuvo que muchos de los problemas económicos son producto de las condiciones cambiarias. "Hay que seguir con la deuda del Banco Central, y cuando sea muy chica será el momento de salir del cepo", explicó.

Lucas Llach
Lucas Llach | Instagram

Lucas Llach, ex precandidato a vicepresidente de la Nación, hizo foco en los efectos de una cercana modificación en el régimen cambiario. "Una salida del cepo daría lugar a una valorización del peso en el mercado financiero", anticipó en Modo Fontevecchia, por Net TV, Radio Perfil (AM 1190) y Radio Amadeus (FM 91.1). Por otro lado, destacó la importancia de una decreciente inflación: "Lo fundamental detrás de la baja de la inflación es el cambio de expectativas sobre la emisión monetaria". 

Lucas Llach es economista y parte del equipo de asesores económicos del Gobierno nacional. Fue vicepresidente del Banco Nación en 2019 y del Banco Central entre 2015 y 2018. Fue ex precandidato a vicepresidente de la Nación, acompañando a Ernesto Sanz en las PASO que enfrentó a Mauricio Martí en el año 2015. Lucas Llach es uno de los profesionales que se enfoca en la eliminación del cepo, una política que desvela a la gestión libertaria.

López Murphy nos decía que hoy se están comprando 50 millones de dólares por día, cuando se tendrían que comprar 180 millones. Ejemplificaba con que es como que en enero en Mar del Plata estuvieran los hoteles vacíos. Ahí hay un nudo gordiano respecto a todo el plan económico antiinflacionario, si finalmente no se puede sacar el cepo y, al mismo tiempo, un salto en el dólar pueda significar un salto en la inflación y que “se pudra” el plan económico del Gobierno. ¿Qué opina de todo esto?

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En algún momento habrá que pasar a la fase 2 del programa económico y el timing lo decidirá el equipo económico y el Presidente, pero Argentina tiene que ir a un tipo de cambio único. Muchos de nuestros problemas tienen que ver con las condiciones cambiarias.

No hablo de hoy, desde el 2011 para acá ya son 13 años en los cuales sólo tres Argentina no tuvo cepo. Y si te la hago más larga, desde 1930 para acá Argentina no tuvo controles de cambio quizás 20 años de casi 100 años

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Más allá de la técnica, te diría que lo que tiene el cepo es que es la típica política que puede tener un atractivo de corto plazo, porque se piensa que el cepo controla un poquito que los precios no se vayan, pero esa misma trampa te hace difícil salir, porque el día que salís y unificás el tipo de cambio quizás hay un impacto en la inflación de corto plazo. Entonces, la tentación siempre es posponer, pero creo que a Argentina le va a costar mucho crecer si no sale del cepo.

¿Por qué no se salió todavía? ¿Hay que salirse rápido?

Es muy opinable, creo que el Presidente tiene esta visión de poder salir, pero esto no es la academia, que si yo hago un paper y me equivoco, escribo otro y lo corrijo. Entonces, es un tema de estar seguros de que la salida del cepo no es traumática. En la cabeza del Presidente, escuchándolo mucho lo que dice, piensa que primero hay resolver el problema de los stocks

¿Qué es el problema de los stocks? Sobre todo es el problema de la deuda del Banco Central. Hoy la deuda del Banco Central en términos reales, o sea, descontando la inflación, es la más baja desde el 2005. Con lo cual, en esa visión, parecería no estar tan lejos de lo que quiere Milei. 

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¿Por qué esto es importante? Porque si no hay déficit fiscal, quiere decir que el Banco Central no imprime pesos para el Tesoro para financiar su déficit. Ahora, si no tenés déficit fiscal y no hay deuda o es pequeña la del Banco Central, no hay ninguna fuente de emisión de pesos. 

¿Por qué eso se vincula con el cepo? Porque si uno tiene un tipo de cambio libre en un esquema donde el peso no está siendo emitido, es mucho más probable que sea una moneda bastante sólida. Entonces, creo que hay que seguir con la deuda del Banco Central, y a mí me da la impresión de que cuando sea muy chica, y ya es bastante chica, va a estar todo dado para salir del cepo.

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El economista Martín Rapetti planteaba que no veía diferencias entre que la deuda sea del Banco Central o del Tesoro, como es hoy, respecto de la posibilidad de que pueda generar una corrida cambiaria. ¿Por qué es diferente que la deuda la tenga el Central en forma de leliq a que la tenga el Tesoro, a los fines de que pueda no haber una corrida cambiaria?

Estoy bastante de acuerdo con Rapetti, pero diría dos cosas. La deuda total, en valor real, ha ido bajando justamente porque hubo inflación y la tasa de interés de la deuda del Banco Central era menor a la inflación. Entonces, hay una parte verdadera que es que el valor real de la deuda del Banco Central baja por la famosa licuación. 

Ahora, sobre el punto de trasladar deuda del Banco Central al Tesoro, que efectivamente ha ido pasando, yo coincido con Martín. Uno puede tener una corrida sobre el peso, ya sea porque la gente no quiere más depósitos bancarios en pesos, que sería como deuda del Banco Central, o porque los tenedores de deuda pública en pesos no la quieren y también eso sería una corrida cambiaria.

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Está bien el razonamiento. Lo que importa es la deuda consolidada. Dicho esto, yo creo que el tipo de cambio que tenemos libre ya más o menos refleja la preferencia de los argentinos por pesos y dólares. O sea, yo no esperaría que una salida del cepo implicaría que salte el contado con liquidación

Al contrario, cuando uno ve lo que pasó, por ejemplo, en el 2015, cuando se salió del cepo, la moneda se valorizó, o sea, el dólar bajó. Cuando Milei hace poco dijo en un discurso que estábamos cerca de salir del cepo, en ese instante el precio de los bonos y del peso que se apreció en el mercado financiero. Con lo cual, mi visión es que una salida del cepo daría lugar a una valorización del peso en el mercado financiero. 

Algo parecido a lo que pasó en 2016, cuando el dólar primero se fue a 16 pesos y después bajó a 14 pesos. ¿No?

En realidad el día que salimos creo que pasó como de 15 a 13,80 pesos o algo así, y después siguió esa evolución que vos decís. Pero para medir el impacto específico de esa medida de unificación uno mide el día antes y el día después y, en principio, es que el peso vale más. Esto es porque es una moneda que puede convertirse fácilmente en un objeto más valioso que uno que es trabajoso de convertirse. 

Esta es una discusión entre economistas. Yo tengo mucho esta posición donde en principio salir de ese cepo hace que la moneda sea más sólida. Ahora bien, una cosa es el impacto que tenés el día de la unificación cambiaria o salida del cepo, pero otra cosa es cómo se maneja la política monetaria con un tipo de cambio único y qué tan sólido es el esquema. 

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Ahí es donde yo creo, sin ser un fiscalista extremo, que el hecho de tener superávits es una diferencia muy grande. Argentina tuvo toda la vida corridas cambiarias, en gran parte porque, como emitía mucho para financiar el déficit, esos pesos no deseados terminan buscando el dólar. 

En cambio, cuando uno tiene superávit fiscal yo creo que pasaría lo contrario. ¿Qué quiero decir? Que la economía a medida que crece va necesitando más pesos y eso llevaría a una tendencia a que el peso se valorice y que el Central tenga que salir a comprar reservas para evitar esa valorización excesiva del peso. Entonces, creo que una unificación cambiaria llevaría rápidamente al Banco Central a estar comprando reservas en un mercado libre. 

El otro problema es que el superávit fiscal se logra con un porcentaje muy significativo del impuesto PAIS. Entonces, si se eliminara el cepo, pasaría a tener déficit o tendría que hacer recorte de gastos por otro lado. ¿Correcto?

Supongamos que se unifica el tipo de cambio y se elimina, lógicamente, el impuesto PAIS de las importaciones. Primero, como el comercio exterior pasa a estar con un dólar único, que es más alto que el dólar comercial de hoy, vos tendrías un aumento de recaudación en pesos de retenciones y de aranceles de importación. Esto no compensa por completo la pérdida por el impuesto PAIS, pero en parte te lo compensa. 

Después sí, efectivamente es un desafío cómo compensar el impuesto PAIS. Personalmente creo que, por ejemplo, podría ser un ínfimo impuesto transaccional a la compra-venta de dólares, por decirte, de 1%. Es tan enorme el volumen de transacciones que hay en un mercado libre de cambios, y con un impuesto no molesto y muy superior a un impuesto a las importaciones, podrías compensar ese momento de salida.

El impacto inflacionarios de la baja tasa de interés 

Fernando Meaños (FM): El ministro Caputo siempre pone sobre la mesa la tasa de interés y sostuvo que su baja ayudó a disminuir la inflación estos meses. Esto es contrario a lo que indican los manuales económicos. ¿Qué evaluación hacés de esto?

Creo que lo fundamental detrás de la baja de la inflación es el cambio de expectativas sobre la emisión monetaria permanente. No hablo de cada mes, sino de saber que vino un tipo que cree que el déficit fiscal es inmoral y eso te cambia totalmente la expectativa de cuánta plata se va a emitir o  cómo se va a financiar el Estado.

Todo esto hizo que el dólar esté relativamente tranquilo a lo largo de muchos meses, y esa tranquilidad cambiaria se trasladara hacia la inflación. ¿Cómo afecta la tasa ahí? Creo que siempre el principal mecanismo por el cual la tasa de interés afecta a la economía es justamente por el tipo de cambio.

Entonces, si uno pusiera hoy la tasa en cero, los argentinos diríamos al Central que nos den pesos para comprarnos dólares. Consecuentemente, uno se pregunta, ¿y por qué bajaron la tasa y hubo tranquilidad cambiaria? Porque pasan muchas cosas al mismo tiempo, bajaron la tasa en un momento que el dólar estaba muy alto al principio del año y que hubo un cambio de expectativas muy favorable para Argentina. 

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O sea, coincidieron estabilidad cambiaria con una tasa de interés a la baja, porque está bien como lo piensan. Alguna vez escuché a Santiago Bausili diciendo que la comparación que hace el argentino es la típica, o sea, tasa-dólar. Por eso, lo que ellos veían es que una tasa de, por ejemplo, 100% como nos dejó Sergio Massa, con un tipo de cambio que ya estaba alto, sí iba a llevar un exceso de apreciación cambiaria. 

En resumen, lo que más ordena la estabilización cambiaria e inflacionaria, es la expectativa de un comportamiento fiscal diferente, no solo en estos meses, sino de una manera un poco más permanente, al menos durante esta presidencia.

La administración pública en la era Milei

FM: En este gobierno se repite un escenario que se vio en la gestión de Macri: mucha gente que llega a la función pública de lugares que no son políticos, ya sea de la academia o el sector privado. En este momento, una de las grandes críticas al gobierno de Milei es la carencia de gente para las segundas y terceras líneas, la falta de gestión para insertarse en la administración pública y hacer girar la rueda del Estado. Vos viviste esa experiencia, tanto en el Banco Central como en el Banco Nación. ¿Qué estás viendo hoy de eso? 

Uno tiene que hacerse una pregunta de qué tiene que gestionar el Estado. La verdad es que este es un Estado pésimamente gestionado por décadas, con gente con y sin experiencia. Creo que lo que está haciendo Milei es tratar de enfocar el Estado en lo que sí puede hacer.

Te doy un ejemplo para encarnarlo: hoy se está criticando muchísimo la tarea de Capital Humano en su política social. Ahora, sacando el ruido, ese ministerio puso la Asignación Universal por Hijo en valores récord.

Además. sacó la gente de la intermediación en el Plan Potenciar Trabajo, y gradualmente se está anotando gente en un programa que se llama Volver al Empleo, sin intermediarios, y que es de formación, donde se le paga a las personas mientras se forman. 

El depósito con los alimentos retenidos en medio de la polémica que envolvió a Capital Humano,
El depósito con los alimentos retenidos en medio de la polémica que envolvió al Ministerio de Capital Humano.

Me parece muchísimo más importante el cambio estructural en la política del Estado, que cómo gestionás un depósito de alimentos, algo que no tendría que existir, ya que hay otras maneras más eficientes de conseguir el mismo objetivo. Por lo tanto, creo que lo que tenemos que mirar, y ser exigentes, es hacia dónde está yendo el modelo de gestión pública. Mucho más que si se llenó este cargo, o si acá hay un contrato con no sé quién.

FM: Pero, al mismo tiempo, ese modelo requiere de una ejecución y para eso hacen falta manos…

El Estado es malo para la microgestión. Uno puede ser un municipio y está bien que reparte alimentos, pero el Estado nacional, no. El Estado federal tiene que fijarse en un sistema de transparencia justo, sin intermediarios, por ejemplo.. 

Ayer empezó la famosa interoperabilidad para los pagos de los códigos QR, que el gobierno anterior no lo hizo, y acá en cinco meses, Bausili, en medio de todos los quilombos que tiene, logró algo que será un pequeño hito, pero es un Estado poniendo reglas para que las cosas funcionen mejor. Todo esto es gestión. No es gestión tener latas de tomates en un galpón. Me parece que necesitamos otro tipo de administración pública.

Varios economistas ortodoxos con mucha trayectoria, marcan que la inflación se va a estacionar en una meseta de 5%. ¿Ves ese temor de una inflación residual, que finalmente si se mantiene en 4% o 5%, terminaría siendo tan grande como el 50% que tuvo la mayor parte del tiempo Martín Guzmán, como ministro de Economía? 

Este es el gran punto y lo más importante de los próximos meses: la velocidad de caída de la tasa de inflación y su compatibilidad con el esquema cambiario de devaluación oficial del 2%. Esto no hay que negarlo y, obviamente, si fuera el caso de que la inflación está al 5% durante 8 meses, no podés devaluar ese tipo de cambio oficial al 2% durante 8 meses. 

Las salidas y los choques de los secretarios de Capital Humano

En algún momento sabemos que viene una fase 2 con un tipo de cambio único. Si Milei puede llegar a fin de año y decir que la inflación mensual es más baja que la que recibió, sumándole superávit fiscal y un sistema cambiario y de importaciones mucho más lógico, es bastante para un primer año. 

Yo no sé si, necesariamente, uno tiene que llegar al 2% de inflación a fin de año para haber sido exitoso. Creo que estaríamos poniendo una vara demasiado alta. Ahora, ¿qué va a pasar con la tasa de inflación? A mí me cuesta decirlo porque me ha sorprendido la velocidad de la baja de la inflación. Entiendo los argumentos por los que no y tiendo a creer en la inercia, pero, claramente es un tema para seguir en los meses venideros.

AO FM