Hace solo 14 meses, la empresa argentina YPF S.A. era una pesadilla para los inversores que se vieron atrapados en una reestructuración de US$6.000 millones en deuda en niveles de “distress”. Ahora, tras un rápido giro, la centenaria petrolera estatal está generando los mejores retornos de renta fija de todos los mercados emergentes.
YPF ha recompensado a sus férreos acreedores con retornos superiores al 20% este año en algunas de sus bonos. La empresa salió de la pandemia con una sólida posición de caja después de que los tenedores de bonos acordaron posponer US$630 millones en pagos de deuda, lo que ayuda a financiar las inversiones a largo plazo en Vaca Muerta, la vasta zona de esquisto en la Patagonia. Las repetidas promesas de los ejecutivos de revertir la prolongada caída de la producción de petróleo finalmente empezaron a hacerse realidad.
El giro operativo ha hecho que los rendimientos de la deuda de YPF sean inferiores a los de los bonos del Gobierno argentino, un fenómeno casi inédito en cualquier país, dado que la deuda soberana suele considerarse menos riesgosa. Incluso los artífices del plan de recuperación apenas pueden creer lo bien que le está yendo, especialmente en momentos en que el aumento de los precios de los combustibles en medio del repunte mundial del petróleo ayuda a apuntalar aún más las cuentas de la empresa.
“Las cosas evolucionaron mucho mejor de lo que esperábamos”, dijo en una entrevista el director financiero, Alejandro Lew. “Si hubiéramos seguido cayendo y no hubiéramos presentado un plan de capex importante, la situación se habría vuelto completamente insostenible.”
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Después de tocar mínimos de alrededor de 51 centavos por dólar en los meses posteriores a la reestructuración, los US$750 millones en bonos de YPF que vencen en 2029 ahora cotizan a casi 72 centavos. Un retorno del 23% este año supera a todos los demás bonos de emisores soberanos y corporativos de mercados emergentes, según un índice de Bloomberg, que muestra una pérdida media del 9,8%. De hecho, los bonos de YPF ocupan cinco de los seis primeros puestos en 2022.
Lew, antiguo trader sindicado de renta fija de JPMorgan Chase & Co. en Nueva York, ahora supervisa las alzas de los precios nacionales de los combustibles de YPF que están provocando otro aumento de los gastos de capital, impulsando lo que sería el mayor incremento anual de la producción de petróleo y gas de la empresa en un cuarto de siglo.
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Este panorama tan positivo contrasta con una situación más sombría para los acreedores en Argentina en general, ya que el Fondo Monetario Internacional ya ha advertido sobre los riesgos de un nuevo programa de pagos. Esto ha puesto los rendimientos de la deuda cuasisoberana de YPF en la inusual posición de cotizarse dentro del soberano.
Los inversores están asignando menos riesgo a YPF debido a la reestructuración del año pasado y a la recepción de un préstamo de US$300 millones de la Corporación Andina de Fomento, o CAF, en enero. Los planes de aumentar las tasas de interés en varios de los valores de la compañía también están impulsando los precios, según Paula La Greca, analista de crédito corporativo de TPCG Valores en Buenos Aires.
Siby Thomas, gerente de cartera de T. Rowe Price en Baltimore, dijo que la sólida posición de efectivo de YPF le ha dado confianza en la empresa a pesar de las preocupaciones sobre otros emisores corporativos en Argentina.
YPF tenía US$1.100 millones en efectivo y equivalentes a fines de 2021, según su última presentación de resultados. La empresa tiene US$700 millones en vencimientos de deuda este año, con unos US$400 millones provenientes de bonos internacionales que pagará en su mayoría con el crédito de la CAF.
“Somos bastante pesimistas con respecto a las empresas argentinas, pero a corto plazo nos sentimos cómodos con YPF”, dijo Thomas.
Riesgo en Argentina
El mayor riesgo para YPF es que opera en Argentina, lo que significa que podría verse afectada por los frecuentes cambios en las políticas económicas del país, incluidos los controles de divisas, y una inflación que supera el 50% anual.
Según la actual normativa cambiaria, YPF debería poder acceder a dólares para realizar todos sus pagos de deuda durante los próximos seis años, dijo Lew.
Otro interrogante para los inversores es cómo avanzarán las regulaciones del Gobierno, que limitan los aumentos de precios que puede realizar YPF a los combustibles en el país. Esto significa que la compañía solo se beneficia plenamente de las alzas de los precios internacionales en el 12% de sus ingresos por combustible que proviene de las exportaciones.
“Las políticas de precios del crudo y del combustible de YPF probablemente harán que su flujo de caja sea inferior al de sus pares petroleros mundiales”, escribieron en una nota los analistas de Bloomberg Intelligence, Fernando Valle y Brett Gibbs.
Planes ASG
Si los números no cuadran, YPF dice que no dudará en frenar las inversiones en perforación en Vaca Muerta para aliviar la tensión en sus finanzas.
YPF también se encuentra en la fase inicial de sus planes para canjear algunos de sus bonos globales por un bono vinculado a la sostenibilidad para satisfacer la creciente demanda de activos basados en objetivos ambientales, sociales y de gobernanza corporativa, o ASG, dijo Lew.
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Incluso mientras el mundo se esfuerza por acelerar la transición energética hacia combustibles más limpios y alejarse de los combustibles fósiles, Lew cree que la ventana aún está abierta para que YPF y otros perforadores argentinos aumenten la producción de esquisto.
“En todo el mundo existe una disyuntiva entre el cambio climático y la pobreza energética”, dijo Lew. “Creo que el mercado se adelantó demasiado en la A y se olvidó de la S en ASG. Todavía tenemos que suministrar energía barata a miles de millones de personas. La S requiere que las inversiones en petróleo y gas sigan siendo bastante altas”.
