El Gobierno encontró el puente de dólares para transitar el verano sin sobresaltos cambiarios y, de paso, aceitar la mecánica del carry trade. Lejos de depender exclusivamente de la liquidación del agro, el equipo económico de Luis Caputo monitorea un flujo de divisas financiero que promete mantener al tipo de cambio tranquilo: los dólares de las empresas privadas. Según cuentan, hay un stock de USD 3.600 millones que consiguieron las firmas en Wall Street vía deuda corporativa que todavía no impactaron en la oferta del Mercado Libre de Cambios (MLC).
El dato surge de una presentación técnica de Vladimir Werning, vicepresidente del Banco Central (BCRA). El gráfico, que mostró en la 12ª Conferencia BBVA América Latina en Londres, detalla que desde octubre de 2025 el sector privado emitió deuda en moneda dura por un valor efectivo de USD 6.400 millones. Sin embargo, la liquidación real en el mercado de cambios fue de apenas USD 2.800 millones. El restante podría ser la oferta de divisas que necesita el Gobierno en el verano para sostener la cotización a raya y el programa de compra de reservas a buen ritmo.
El retorno del carry trade
En los primeros días de enero de 2026, el carry trade regresó con fuerza apalancado en las Letras de Capitalización (Lecap). El Tesoro validó una tasa del 49% anual para el tramo corto, lo que equivale a una tasa efectiva mensual (TEM) cercana al 4%. La cuenta que hacen los operadores es lineal: si se mantiene una Lecap corta en cartera durante 30 a 45 días, el rendimiento mensual que se observa en el mercado ronda entre el 3% y el 3,7% en moneda dura, asumiendo un tipo de cambio financiero estable o a la baja.
Para el economista Maximiliano Ramírez, este fenómeno no es casualidad. "En enero de 2026 se empieza a ver con bastante claridad un regreso del carry trade como pieza central de la estrategia macro del Gobierno", explica. Según su análisis, no es un movimiento espontáneo del mercado, sino una arquitectura de "tasas reales muy altas, una liquidez en pesos extremadamente restringida y un tipo de cambio administrado con precisión para anclar expectativas".
Se trata, sin embargo, de un carry defensivo. A diferencia de otros ciclos, los inversores priorizan la liquidez inmediata. "Si el dólar se mueve o la inflación deja de sorprender a la baja, la estrategia se desarma con la misma rapidez con la que se armó", advirtió.
Cuánto se ganó con el carry en 2025
El negocio financiero fue dispar el último año según el instrumento elegido. Según datos de GMA Capital, el retorno acumulado en dólares del carry trade durante 2025 fue del 10,3%, lejos del pico del 42% en 2024, pero aún así, ganancias fuertes.
Un informe de Portfolio Personal Inversiones (PPI) revela que la curva de rendimientos fue heterogénea. Los bonos atados a la inflación (CER), como el TZX26 o el TZX28, ofrecieron retornos en dólares (CCL) superiores al 16%, mientras que las apuestas a tasa fija pura, como el T15E7, arrojaron pérdidas en moneda dura del 5,6%. El Merval, por su parte, retrocedió un 6,1% medido en dólares, confirmando que la economía real no acompañó la fiesta de los bonos.
Para que la rueda siga girando en 2026, desde PPI destacan tres condiciones fundamentales: "Que la inflación mantenga su curso bajista, un recorte del crawling peg desde el 2% mensual y que la baja volatilidad del CCL persista". El mercado ya priceó un escenario optimista: la inflación break-even (el punto de indiferencia entre tasa fija y CER) proyecta un IPC mensual del 1,4% para el primer cuatrimestre del año.
El riesgo de los no residentes y la "salida"
La pregunta que sobrevuela en el mercado es si existen riesgos de una reversión abrupta de flujos similar a la crisis de 2018. En el Gobierno aseguran que el escenario es distinto porque no existe el stock de cobertura de futuros que había montado la gestión de Federico Sturzenegger, lo que limita el apalancamiento.
No obstante, los datos del BCRA muestran un crecimiento sostenido en la tenencia de activos en pesos por parte de no residentes. La exposición transfronteriza a activos denominados en pesos, aunque lejos del pico de USD 30.700 millones de 2017, comenzó a repuntar tímidamente, alcanzando los USD 3.700 millones proyectados a diciembre de 2025.
Este flujo se vio facilitado por una medida clave: en junio de 2025, el Banco Central eliminó el parking de permanencia mínima de 180 días para los inversores no residentes. Si bien esto atrajo capitales "golondrina" que ayudan a financiar al Tesoro y bajar la brecha, también incrementa de a poco la vulnerabilidad externa.
