La actividad económica es el tema del momento y una de las proyecciones más polémicas del Presupuesto 2027 es la de crecimiento económico. El proyecto asume un crecimiento promedio anual del 3% en 2026 y 4% en 2027, pero los últimos datos del PIB marcan que la economía cayó 0,6% desestacionalizado en el segundo trimestre. Para alcanzar esos valores, se debería crecer 2,1% trimestral promedio en la segunda mitad del año y atravesar un 2027 electoral con holgura. Es poco realista.
El gobierno tiene varias cosas positivas para destacar: tenemos superávit fiscal primario y de cuenta corriente, récord comercial, inflación a la baja, el Banco Central compró US$ 14.280 millones en el año, el dólar mayorista subió apenas 3,5%, el riesgo país oscila en torno a 500 puntos básicos a pesar de los shocks externos, y se pagarían los vencimientos de deuda externa sin necesidad de volver a Wall Street.
Todo esto es excepcional para la Argentina. El problema es que, para buena parte de la sociedad, es el segundo año consecutivo de estancamiento y muchos se preguntan qué puede hacer el gobierno para reactivar a los sectores “perdedores” como el comercio, la industria y la construcción, que emplean al 45% de los privados registrados. El boom de los sectores exportadores es sumamente positivo, pero no se siente en los grandes aglomerados urbanos.
Las encuestas de imagen muestran algunos rasgos similares al clima de “malhumor social” que caracterizó el final de la segunda presidencia de Menem. El problema entonces eran los salarios y el empleo. Hoy, el salario real de los trabajadores registrados está en el mismo nivel que hace dos años.
Los economistas discuten por qué se frenó la actividad ligada al mercado interno luego de la recuperación de 2024. Detrás de todos los argumentos, explícita o implícitamente se desprende alguna de estas cuatro posiciones, que interactúan entre sí: 1) El nivel del tipo de cambio. 2) El estancamiento del crédito y la falta de claridad de la política monetaria. 3) La transformación estructural hacia una economía abierta. 4) El riesgo político.
Lo cierto es que son las cuatro las que explican este escenario. Cuantificar la relevancia de cada una es imposible y, naturalmente, cada sector pondera más lo que lo afecta directamente. Por ejemplo: quien compite con importaciones le asigna más relevancia al dólar y a la apertura comercial.
Pero el estancamiento no se limita a la industria manufacturera, afectada por la apreciación cambiaria, sino que se extiende a sectores no transables que dependen de una demanda doméstica deprimida. Los atrasos cambiarios, por regla general, generan un boom de importaciones y déficits de cuenta corriente. No es lo que vemos hoy: tenemos exportaciones récord e importación de bienes estancadas.
A mi juicio, el factor determinante es el deterioro del crédito y la falta de claridad de la política monetaria. La crisis de 2025 no solo paralizó al crédito y disparó la mora bancaria, también generó un problema de expectativas sobre el BCRA. Curiosamente, no se trata de la percepción de un Banco Central laxo, sino, por el contrario, de uno extremadamente duro, dispuesto a pagar cualquier costo en términos de tasas de interés para mantener a la inflación y el dólar bajo control.
Esa reputación de dureza y falta de previsibilidad se traduce en un riesgo de fondeo muy alto para los bancos. El mercado sabe que, ante cualquier tensión cambiaria, el BCRA podría endurecer abruptamente las condiciones monetarias. Eso, sumado a la mora, los altos encajes y los impuestos a la intermediación del crédito, induce a los bancos a cargarle un spread enorme a la tasa activa de sus préstamos por sobre las tasas pasivas del mercado.
Argentina no tiene un mercado de capitales robusto. Si los bancos no canalizan el ahorro hacia la inversión, difícilmente la economía crecerá por fuera de los sectores exportadores. Por eso el gobierno mandó al Congreso la Ley de Inocencia Fiscal II que promueve el aumento de depósitos, facilitó los préstamos en dólares y elaboró un plan para dinamizar los créditos hipotecarios con fondeo del FGS.
Las medidas van en la dirección correcta, pero dejan sabor a poco. Para que el motor del crédito movilice el consumo y la inversión es necesario que baje la tasa de interés real que pagan familias y empresas. Reactivado el consumo y la inversión, las importaciones subirían y el superávit comercial se moderaría. El tipo de cambio encontraría un nivel más alto por la vía de la demanda, y las lecturas de atraso perderían sustento. Todo esto contribuiría a bajar el riesgo político.
El BCRA podría flexibilizar los encajes y reducir el riesgo de fondeo bancario introduciendo una regla clara y explícita de política monetaria. Para eso, es probable que se deba resignar alguno de estos objetivos: desinflación, estabilidad cambiaria o acumulación de reservas. Habrá que elegir entre el costo de comprometerse con una regla monetaria explícita o el costo de convivir con el estancamiento.
* Economista Jefe de EcoAnalytics.
