Sin dudas, en el último mes se profundizó el deterioro del escenario con un fuerte vuelco negativo en las probabilidfades sobre la evolución de la economía. Ahora la expectativa es que el nivel de actividad se retraiga, como mínimo, un 3% y que la inflación supere con comodidad el 100% anual. El factor que más ha influido para el vuelco negativo de las expectativas es la profundización de la sequía y la internalización de sus efectos, que impactaron de forma inmediata sobre la brecha externa y fiscal, profundizando las tensiones en los mercados monetarios y de deuda pública.
En el frente externo las tensiones cambiarias se intensificaron, lo que se reflejó en las crecientes ventas del BCRA y la pérdida de reservas, detenidas recién a partir de la implementación de otro parche, el dólar diferencial para el agro, que no deja de ser una medida transitoria con efectos colaterales negativos, entre los que se destacan la mayor emisión monetaria derivada y la profundización del deterioro patrimonial del BCRA.
En el frente fiscal el déficit de los dos primeros meses del año fue récord y la magra recaudación por retenciones tuvo un rol protagónico. En dos meses se agotó, prácticamente, todo el margen de déficit primario que permite el FMI (0,3% del PBI) e hizo casi imposible el cumplimiento de la meta fiscal anual, razón por la cual el ministro Massa fue a Washington a negociar. También se complicó el roll over de la deuda y el financiamiento fiscal. Mientras el canje de deuda no tuvo el éxito esperado, el Central tuvo que volver a emitir para asistir al fisco. Dada la escasez de financiamiento, no sorprende que Massa haya lanzado el programa de canje forzoso de deuda en dólares por bonos en pesos, con el pronóstico prioritario de conseguir financiamiento para la tesorería. En la misma línea (aun a costa de mayor impacto inflacionario) se inscriben los cambios en el régimen de percepción de IVA y Ganancias para importaciones, que aportarían recursos adicionales a la caja fiscal por alrededor del 1% del PBI.
Y para colmo de males, la inflación del 7,7% en marzo representó un duro golpe para la sostenibilidad del actual esquema de política económica porque consolidó el vuelco negativo en las expectativas que se venía observando. Con el agravante, como era de esperar en un contexto de fuerte inestabilidad nominal e incertidumbre política, de que gatilló un nuevo reacomodamiento alcista de los dólares alternativos, que superaron en su versión blue los $ 420.
En definitiva, el presidente Fernández está cursando la etapa de “pato rengo” de su mandato; las desinteligencias dentro del FdT son cada vez más evidentes y, para minimizar los ajustes en etapa electoral, Massa ha venido implementando la estrategia de “aguantar” sin atacar los desequilibrios de precios relativos, fiscales y monetarios. Como resultado, la conducción económica carece actualmente de credibilidad e instrumentos suficientes –más allá de buscar dólares en el exterior o presionar al FMI por más flexibilidad– para amortiguar el impacto de los shocks.
¿Qué va a pasar con el dólar oficial? Sin dudas, las expectativas de devaluación han subido significativamente y los riesgos de que el salto devaluatorio discreto se adelante al cambio de gobierno han crecido en los últimos días. De hecho, nuestro escenario base ha sufrido cambios entre el 10 de abril y hoy.
De todos modos, y más allá de las dificultades y tensiones recientes, mantenemos el supuesto de un salto devaluatorio del orden del 40%/45% en la segunda quincena de diciembre, tras la asunción del nuevo gobierno, que lleva al promedio del mes del TC oficial mayorista a un 20% arriba del de noviembre. Junto con el reacomodamiento cambiario se produciría un cambio de régimen y una simplificación del mercado cambiario convergiendo a una unificación cambiaria (con baja de la brecha) pero que, en principio, no sería plena ni instantánea porque difícilmente la posición de reservas permita una liberalización total de las restricciones pero sí una flexibilización, principalmente sobre los flujos comerciales, subsistiendo probablemente algunas restricciones sobre los flujos financieros (atesoramiento, deudas, utilidades y dividendos).
Las posibilidades de un salto devaluatorio “antes” no se descarta de todos modos (por ejemplo pos-PASO en agosto, o poselecciones de octubre, o incluso antes de agosto si el BCRA no logra frenar las tensiones crecientes actuales). Un fortalecimiento de reservas (ayuda del FMI) contribuiría mucho para cierto restablecimiento de la calma. Pero más importante que si el salto devaluatorio se adelanta o no es la forma en que se devalúa (de manera ordenada o desordenada), en cuyo caso los impactos económicos y sociales serían mayores.
Lo que es claro es que el salto será inexorable y no pasa de diciembre, y que el Gobierno actual intentará seguir evitándolo con todo lo que tenga a la mano. De hecho, el BCRA ya está vendiendo bonos públicos, vendiendo dólares y vendiendo a futuro, señalizando que quiere resistir lo más posible una devaluación del dólar oficial de importación usando todos los parches a la mano, controles a las importaciones y otros flujos, y subiendo la tasa de interés en pos de dicho objetivo. Puede lograrlo (sobre todo si recibe algún apoyo de dólares extra) pero los márgenes se van agotando y habrá que estar muy atento al día a día en adelante.
Mientras tanto crecen las demandas por cobertura por parte de las empresas, que apelan en forma creciente a activos dolarizados, dólar link y bonos duales, e incluso acumulación de bienes transables (a cambio de menos ventas), todo más allá de las coberturas tradicionales vía futuros (Rofex). Incluso algunas pymes empezaron a cubrirse con Fondos Latam, aun a costa de registrar quebranto en su balance (por cuanto esos fondos se valúan al tipo de cambio oficial). No puede descartarse que las grandes empresas avancen también sobre este tipo de coberturas, que ya están en evaluación.
* Directora de la consultora Abeceb.
