En una entrevista para Modo Fontevecchia, por +Perfil, Radio Perfil (AM 1190) con Jorge Fontevecchia, el economista Rodolfo Santangelo analizó el estado de la economía argentina al comenzar el tercer año de gestión de Javier Milei y planteó un escenario marcado por la ausencia de una crisis terminal, pero también por la falta de resultados contundentes. Para el economista, la política económica logró construir dos líneas defensivas —el superávit fiscal y el superávit comercial— que permitieron evitar el colapso, aunque todavía no consiguió avances decisivos en materia de desinflación ni de reactivación.
Santangelo sostuvo que la economía atraviesa una situación “media gris”, con una inflación que se mantiene alrededor del 2% mensual y una recuperación muy heterogénea entre los distintos componentes de la actividad. Mientras las exportaciones muestran un fuerte desempeño, la inversión permanece irregular y el consumo continúa deprimido. En ese contexto, advirtió que el desafío central hacia 2027 será determinar si este esquema puede sostenerse frente a una etapa en la que la política y las elecciones tendrán un peso cada vez mayor sobre la economía.
Rodolfo Santangelo es un licenciado en Economía por la Universidad de Buenos Aires y Magíster en Economía por la Universidad del CEMA, cuenta con un posgrado en Economía en el Instituto de Alemania. Trabajó en áreas clave del Banco Central de la República Argentina, incluyendo la Gerencia de Programación Monetaria, y también se desempeñó en los Ministerios de Economía y Relaciones Exteriores. En el año 1992, luego de desempeñarse como consultor en el sector privado, fundó M&S Consultores junto a Carlos Melconian y, desde el año 2015, dirige la firma Macroview Sociedad Anónima, donde brinda asesoramiento a empresas y sectores financieros.
Rodolfo, qué gusto, qué gusto grande tenerte acá. Estado del arte de la economía argentina, terminando el invierno de 2026, dos tercios, tres cuartos del mandato del presidente Milei.
El gusto es mío. Mirá, estamos en el momento en que la economía argentina está en el tercer año de gestión. El dato positivo es que la política económica logró evitar lo que habíamos llamado el año pasado el síndrome del tercer año, eso que le había pasado a las últimas tres administraciones, de que había una crisis terminal, una crisis complicada. Pero, al mismo tiempo, faltan resultados contundentes. Por eso habíamos llamado al 2026 como un año sin crisis, sin resultados contundentes. Sin crisis financiera, o sin colapso, sería la palabra apropiada.No estamos en colapso, no tenemos resultados contundentes. Estamos en la economía media gris, donde la política económica ha logrado armar dos líneas defensivas para evitar la crisis, que son el superávit fiscal y el superávit comercial, pero no logra tener resultados contundentes, ni en materia de desinflación ni en materia de reactivación. Entonces estamos en ese escenario raro, donde si alguien estaba muy pesimista, la cosa está mejor, y si alguien estaba muy optimista, la cosa está peor, y eso es lo que hay. Y la pregunta, a medida que nos acerquemos a un 27, donde la política va a jugar un rol más relevante, porque me parece que este es un año más económico que político, el 26. El 26 la política juega, joroba, influye, pero creo que el orden de causalidad va más de la economía a la política que al revés. El año que viene probablemente sea al revés. La pregunta que empieza a aparecer, quizás con un poco de ansiedad, es si esta economía que tenemos hoy se proyecta en el tiempo al 27. ¿Cómo es la carrera preelectoral? ¿Cómo es el escenario preelectoral? ¿Es tan complicado como fue el 25 o es más tranquilo? Y creo que estamos así.
¿Iba a ser más complicado que el 25?
Yo te diría, desde el punto de vista económico, va a depender de los resultados, y hoy lucen que los resultados... Voy a concentrarme en esas dos variables: desinflación y reactivación. Obviamente puede jugar el empleo, puede jugar el salario real, pueden jugar muchas cosas, pero las dos variables madres son esas. Tengo la sensación de que el progreso en materia de desinflación va a ser muy lento, muy lento. Estamos al 2, en vez de estar al 2 y pico, estamos al 2, 1,9, 2,1. Es eso, la tasa de inflación. Este es un programa que le ha costado, entre comillas, fácil. Fácil bajar de 300 a 30 y muy difícil bajar de 30 a 20 por ciento anual. Y donde los resultados de reactivación son muy heterogéneos, son muy heterogéneos, no solo a nivel sectorial, sino a nivel de componente. Hoy tenés de los tres grandes componentes del nivel de actividad en que se divide la economía: la exportación, la inversión y el consumo. Lo simplifico: la exportación está muy bien, la inversión está regular y el consumo está muy mal. Y entonces es como que se abre un horizonte incierto. Todo lo que te escuchaba decir, agarré el final, más allá de si está bien, si está mal, si representa, si no representa, que no lo sé, creo que tiene un componente económico en un nivel de consumo que es bajo.
Ahora, si la inversión está mal, no hay forma de que el consumo esté bien, porque finalmente los salarios van a crecer también en relación a...
Sí, sí. Regular, te dije, la inversión, porque la inversión tiene a su vez aperturas de los grandes proyectos de inversión. Lo que está mal es la construcción. Uno de los componentes de la inversión es la construcción y ese está mal. La inversión en los grandes proyectos alrededor del RIGI, lo que se hace alrededor del gas, eso está bien, pero es proporcionalmente más chico. Vos das la versión clásica, mirá qué interesante. La versión clásica sería: para que haya consumo tiene que haber inversión. El orden de causalidad va de la inversión al consumo. Hoy me pregunto, casi se van a enojar mis amigos ortodoxos conmigo, si no estamos en un momento donde podría ir al revés. Porque hoy como que la economía está necesitando un poco de consumo. Por supuesto, me refiero a un consumo genuino, no a "Plan Platita" ni a disparates que tuvimos en el pasado, a un consumo para que empuje al empresario a invertir. En una economía estable que ya, en Estados Unidos, por decir algo, sí, necesitás inversión para que haya consumo. En la Argentina de hoy ha quedado tan bajo el consumo, que en una de esas necesitarías que el consumo empuje para que el sector empresario, que está como mínimo esperando, diga: “Bueno, ahora sí”.
¿A qué atribuye que el sector empresario esté esperando?
A ver, si empezamos por la economía, a que gran parte de su actividad está con capacidad ociosa. O sea, si vos tenés capacidad ociosa, si donde producías 50.000 autos, producís 40.000 o menos, hasta que no llegues a 50.000 no invertís. Hablo de las inversiones ofensivas. Después tenés las inversiones defensivas. Si vos tenés que invertir para bajar costos, para mejorar productividad, los hacés. Pero el modelo de la deflación de costos, la inversión para reducir costos y mejorar productividad, es costosa. De repente es necesaria, pero es costosa. ¿Por qué? Porque si yo quiero bajar costos, en nuestra te estoy pateando el problema a vos. ¿Qué significa bajar costos? Que no lo contrato a Fontevecchia. Entonces, bajo mi costo, yo me beneficio, pero hay otro que se perjudica. Acá la inversión ampliadora, la inversión que apuesta, que dice: “Mirá, yo quiero poner una fábrica, porque voy a vender”, tenés la relacionada al gas en Bahía Blanca, tenés la... Pero masivamente, incluyendo la construcción, está lento.
¿Cómo imaginás turbulencias cambiarias el año próximo, si es que las imaginás?
Déjame empezar por este año. Este año estamos viviendo un fenómeno inédito, donde incluso me animaría a decir que no lo vimos venir en la magnitud que está ocurriendo. Porque están ocurriendo dos cosas simultáneas que nunca pasan: que hay una fenomenal oferta y una fenomenal demanda. Si me permitís un lenguaje futbolero, es como que es un partido que sale 5 a 4. Estamos muy bien porque hacemos 5 goles, pero estamos muy mal porque nos hacen 4. ¿Qué es la fenomenal oferta? La exportación. La exportación está superando lo que nadie imaginó. Acá confluyeron todos los planetas: el agro tiene la mejor cosecha de la historia.
El petróleo aumenta...
El petróleo, la minería, y cuando se suman todos, resulta que la exportación da más de 100 mil millones de dólares por año, que es más de 9 mil por mes. Y te lo voy a decir con franqueza: no lo esperábamos. No lo esperábamos. Entonces eso financia todo. Si vos con un delantero que te hace 5 goles perdés un partido, que sos muy malo. Ahora, del lado de la demanda, hay mucha demanda. No de la demanda que me gustaría, de la demanda de la importación, de la demanda de la inversión, de la demanda de la actividad. Lo que compra Andrés son la gente. La gente sigue comprando 2.500 millones de dólares por mes.
YPF rompió récords en el segundo trimestre: ganó u$s 1.205 millones y disparó su ganancia de caja
No me acuerdo cuándo fue la última vez que vine acá contigo al piso, pero si fue en el momento preelectoral, en aquel momento era 4.000 o 5.000. Y me acuerdo haberte dicho: si la elección da bien para el oficialismo, de 5.000 vamos a bajar, pero vamos a ir a 2.500. ¿Qué es lo que pasó? O sea, la demanda de dólares enloquecida de septiembre del año pasado tenía un componente electoral, lo que se llama el riesgo político.
Pero hay uno estructural que son 30.000 por año.
El problema es el riesgo, la demanda estructural, el 2.000 y pico, 2.000 y pico, 2.000 y pico. Acabo de hablar recién con un cliente del sistema bancario que lleva ese número y me dice: julio dio alto por el aguinaldo, pero agosto viene parecido sin aguinaldo. O sea, no salimos del 2.000 y pico. Para atesorar, para viajar, para comprar el paquetito chino, para pagar el no sé qué cosa, lo que sea. Y es mucho. Entonces, 5 a 4. Porque la exportación, mala noticia, la gente compra mucha, pero el Banco Central compra. Ahora, vos me lo que me estás preguntando, 2027, y yo no lo sé. Una cosa creo que la sé. Tengo la sensación de que la demanda de la gente va a seguir o va a subir. Y está, y estamos siempre esperando que llueva, superniño. El petróleo debería subir, pero quiero decir, de repente 6 a 5, 6 a 6.
Ahora, eso tiene en cuenta la cuenta corriente. Ahora, ¿qué pasa si se supone que el gobierno puede perder las elecciones? Una cosa es una corrida en una elección de medio término, que la hubo. Pero supongo que una elección presidencial el riesgo es mayor.
Claro, lo que vos me estás preguntando es si el 2.500, pues el 3.000, 4.000, 5.000.
Bueno, ya fue.
Que es lo que fue el año pasado.
Ya fue el año pasado.
No, bueno, a ver, demandas de estas magnitudes son insoportables. Si la demanda de dólares por razones políticas, económicas o lo que sea, volvemos a los niveles del año pasado, que tenemos que volver a llamar a Estados Unidos, a veces tenemos...
A ver, perdóname, si yo lo estoy viendo mal, vos corregime. ¿Queda alguna duda de que va a ser lo mismo? Quiero decir, que la gente frente a las elecciones va a querer...?
No, creo que no, creo que no. La duda que tenemos es cuándo empieza, cuánto dura.
Ahí está.
Y agregaría una cosa adicional que... Estaba por poner un ejemplo desagradable para el momento, pero es como cuando hay un terremoto: y si estás preparado o no estás preparado, el terremoto va a estar. O si tenés un edificio antisísmico, es mejor que si no lo tenés. ¿Con cuántas reservas te encontrás en ese momento? O sea, ¿cuánto aprovecha el variable clave? Porque supongamos que tenés razón, y creo que vas a tener razón. No hay ninguna duda de que eso va a pasar. No sabemos cuándo y cuánto. De acá hasta ese cuándo, aprovechá. Aprovechá para acumular, aprovechá para comprar, aprovechá para financiar la deuda. Entonces, ¿con cuánto antisísmico te agarra? Pero sí, esa tensión va a estar. Esa tensión va a estar. Por eso sería bueno también entrar con un tipo de cambio que después no sé si te ayuda mucho o poco o nada, pero que sea menos atractivo para el que quiere comprar. Porque parte de la demanda es riesgo, parte de la demanda es desconfianza, parte de la demanda es que luce barato.
En ese punto, un colega tuyo decía con cierta agudeza que quizás al gobierno le preocupa más eliminar las PASO no simplemente por las posibilidades de organizar o reorganizar a la oposición, sino por adelantar y que esa duración, como decía, depende cuánto te dura la corrida. Bueno, la corrida sea de agosto a octubre, que no es lo mismo.
Sin duda, la PASO, sobre todo si la PASO da un resultado confuso o negativo... La PASO lo que genera es un alargamiento del proceso o un adelantamiento del proceso, que es lo mismo.
O sea, un alargamiento de la cantidad de tiempo.
Dejame hacerlo mecanicista, porque después la realidad puede ir por otro lado. Si en un escenario empezara en septiembre, en otro puede empezar en mayo. O sea, la duración es un fenómeno muy importante.
Rodolfo, un tema que a los legos en economía les resulta más complejo comprender es respecto de la cantidad de deuda. Tenemos un gobierno que dice que no se endeuda, que la deuda que toma es para pagar deuda, que la deuda total no se incrementa. ¿Qué pasa? El gobierno monetario tomó 20.000 millones de dólares de más, de los cuales 15.000 ya se ejecutaron. O sea, en ese sentido hubo un aumento de deuda. Pero toda la discusión es respecto de la deuda en pesos. Nos decía otro colega tuyo que el gobierno, para decir que no se endeudó, lo que hace es tomar la deuda en pesos que tenía el Banco Central y el Tesoro al dólar oficial de 300 y no al dólar libre de 1.200. Y que entonces, al tomarla al dólar de 300, en dólares, la deuda en pesos era mucho más de lo que realmente era. Y luego de evaluar a 900... Ayudanos a entender esto.
La señal que los mercados esperan de Argentina para volver a financiar al Tesoro
El gobierno tiene deuda en moneda local. La deuda en moneda local puede estar a tasa de interés, puede estar a tasa de inflación o puede estar a tipo de cambio. Cuando asumió, el que debía era el Banco Central. Y ahora el que debe es la Tesorería. El gobierno hizo toda una historia alrededor del limpiamiento del Banco Central. Yo te diría, para mí es irrelevante ese tema, porque siempre lo llamo... Olvidate del género para que no me critiquen, como si yo le paso la deuda a mi mujer o mi mujer me la pasa a mí. Es lo mismo. El que debe es la pareja. Yo miro Banco Central más Tesorería. Subió la deuda a Tesorería, bajó la deuda a Banco Central, es lo mismo. La deuda en moneda local pasó por distintas etapas. Primero se licuó. Se licuó porque la mega inflación de los primeros 5 meses hizo que bajara en términos reales. Después volvió a subir. Después volvió a bajar cuando estábamos en la parte virtuosa del modelo, donde los bancos no le prestaban al Estado, sino que le prestaban al sector privado. Después volvió a subir. Yo te diría, no me quiero poner en el medio, pero es lo que dan los números. Cuando hacés el punta a punta y te olvidás de todo eso, en moneda constante, medida... En pesos ajustables por inflación, la deuda es más o menos la misma. Más o menos la misma. Después vendrá el que la mide de una manera, pero más o menos es la misma. Ahí vienen las dos trampas en las que yo no entro. Si la medís en dólares, obviamente subió, porque el dólar está más barato. Yo diría: no es que subió la deuda, que bajó el dólar. Si tomás la deuda total en dólares y la tomás contra el PBI, la deuda bajó, pero en realidad porque bajó el tipo de cambio, no porque bajó la deuda. Así que la deuda está más o menos constante. ¿Qué es consistente con esa idea de que el gobierno con el superávit fiscal paga los intereses y los vencimientos de capital los renueva? Más o menos, hablo en números redondos. La plata del Fondo vino anticipada, así que ahí la deuda subió, pero está todavía una parte guardada en la reserva del Banco Central, así que esa ya la vamos a devolver. Y lo que sí me preocupa en los últimos meses, y tiene más que ver con política monetaria que con política fiscal, aunque están muy mezcladas las dos cosas en Argentina, es que el Banco Central, que también tiene títulos, se ha puesto a vender títulos que ajustan por tipo de cambio, no porque haya déficit fiscal, sino porque quiere retirar pesos de la economía. Cada vez que compra dólares, lanza pesos, pero los retira. Vende estos famosos dólares.
Es una forma de intervenir en el mercado cambiario.
Es una forma de comprar dólares con deuda, que es lo que se decía que no se iba a hacer, se está haciendo. Ahí tenemos una política monetaria que es una política demasiado conservadora, demasiado defensiva. Si llamás a un economista ortodoxo, te va a decir que la gente no quiere pesos. ¿Por qué no quiere pesos? Porque todavía la inflación sigue siendo positiva. Yo te diría, no sé si no queremos pesos. Lo que pasa es que los pesos para ahorrar, no, pero los pesos para... La economía está necesitando más pesos. Es uno de los indicadores más complicados que tenemos. Y cuando yo miro los pesos que hay en la economía, el circulante más los depósitos, en moneda constante, estamos muy por debajo de valores anteriores. Hoy, si el taxista me dijera: “Jefe, no hay plata”, yo le tengo que decir: “Sí, es lo que me dicen los números”. Y los banqueros tampoco tienen plata, tienen menos depósitos que antes, a lo cual se agrega otro problema, que es la morosidad bancaria. Entonces, el problema que se ha agregado desde la crisis del año pasado hasta hoy, donde el gran despelote —perdoname la palabra— lo armó la tasa de interés, el gran despelote lo armó la tasa de interés que tuvimos en septiembre, octubre, noviembre, es que los bancos han vuelto a apretar al Estado. O sea, lo que se ha vuelto a apretar al Estado, hoy ha progresado hasta julio que los bancos no le prestaban al Estado y le prestaban al sector privado. Hoy los bancos reciben plata y cada vez que hay una licitación de deuda pública le prestan al Estado. Y ahí empezó a subir la deuda pública en pesos, no por razones fiscales, sino por razones de que no hay demanda de crédito.
Cuasifiscales, digamos.
Sí, de bancos que no le quieren prestar al sector privado porque ven que hay morosidad.
Ahora, si los bancos no le pueden prestar al sector privado porque el sector privado no puede devolverles, volvemos nuevamente al problema estructural: es porque no hay consumo, porque no se vende, porque las empresas cierran, porque los privados ganan poco.
Parte de lo que yo te dije, el consumo está muy mal, es que el mercado de crédito se trabó. Hasta mediados del año pasado, con él es julio, vamos a poner una fecha, junio, el consumo, vamos a decir, de alimentos o de bebidas, de las cosas que se compran con salario al contado, estaba regula flojito porque el salario era bajo, pero el consumo de bienes durables, la heladera que se compra en cuotas, estaba bien. Desde entonces están los dos mal, porque la venta en cuotas, la venta a plazo, la venta a crédito, colapsó porque con la tasa de interés que tuvimos el año pasado entró la mora. Y con la mora pasa una cosa curiosa, o rara, o complicada, adicional al problema estructural que tenemos, que es que el banquero es así, criticarlo o no criticarlo, pero se comporta así. Cuando Juan no paga, tampoco le presta a Pedro. O sea, pagan justos por pecadores. O sea, no es que el que no paga no recibe crédito, pero el que sí paga sí recibe crédito. Se para todo el sistema de crédito y se le presta al Estado.
Nos decía ayer el ministro de Hacienda de la Ciudad de Buenos Aires que, viendo Ingresos Brutos, quedaba claro que tanto por la suma de productos online como de productos en lugares físicos, el consumo había vuelto a caer. O sea, lo que planteaba es que no es cierto, como planteaba el dueño de Mercado Libre, que había aumentado 38% las compras online y que eso cubría lo que decía CAME, que otra vez había vuelto a bajar el consumo. No solamente estancado, a bajar. ¿No ves un problema estructural allí, que el consumo no solamente está bajo, sino que empeora?
Riesgo país: Por qué puede subir y qué mira el mercado argentino
Sí, el consumo, ahí tenés que hacer diferencias entre sectores. El consumo de bienes durables ha caído bastante fuerte. A ver, qué sé yo, mirar la venta de autos... La venta de cemento, mirá la venta de electrodomésticos, eso está peor. El consumo masivo de alimentos, de bebidas, de gaseosas, de vinos, debe tener un leve negativo, un levito negativo. Después tenés otro consumo mucho más difícil de medir. Claro, mis amigos no lo llamarían consumo, pero el consumo de electricidad, el consumo de gas, el consumo de servicios públicos, está para arriba. Ese abre otro capítulo.
¿Pero está para arriba porque el precio es más alto?
No, no, no, porque el consumo está arriba. Y ahí me voy a poner en contra de las opiniones generalizadas. Los argentinos consumimos más kilowatts, más metros cúbicos de agua y más metros cúbicos de gas, y se van a enojar todos conmigo porque todavía sigue siendo barata la luz y el gas. O sea, contrariamente a lo que se dice, vas a escuchar que destinamos 15% de la canasta y toda esa sanatería que se escucha, la cosa es que seguimos consumiendo los argentinos, que es electricidad, gas y agua, porque hace frío, porque tenemos aire acondicionado. Es porque está barato, es porque está barato. Porque mi madre —iba a decir una expresión que no corresponde— me decía: “Apagá la luz, apagá, apagá la luz”, y acá no se apaga la luz. Entonces ese consumo está alto, pero claro, no lo llamamos consumo, lo llamamos consumo de otras cosas. En el promedio, el consumo está abajo. Te empecé diciendo: el consumo está muy mal. Y después confunde, confunde la estadística y nos confundimos los economistas, confunde el ministro. El dato agregado de consumo del PBI, que es el que se dice que está en un nivel récord, es cierto, pero incluye un componente que es el autoalquiler que nos cobramos por nuestra propia vivienda, que no lo voy a criticar porque en todas partes del mundo se hace así, pero que es totalmente irrelevante. Entonces, hechas todas estas consideraciones, el consumo está abajo, y tiene que ver, vamos a ponerle tres variables simultáneas. Primero, el salario real hoy está abajo de lo que estaba hace 10 años. Nunca nos recuperamos ni del viandazo del 17-18 ni del viandazo del 23-24. El sector privado un poquito mejor, el sector público no y el sector informal no. El empleo está muy informal. No hay un problema de desempleo masivo, pero sí de informalidad. Y mi variable preferida: la cantidad de pesos en la economía es mucho menos que antes. Este gobierno fracasó, mirá lo que voy a decir, este gobierno fracasó en un objetivo que nunca se propuso, que es alentar la demanda de dinero en pesos. Es una variable clave. Vos reconstruís la demanda de dinero, reconstruís la confianza en el peso, reconstruís el valor, no solo el valor, sino la cantidad de pesos. Es clave en cualquier... El Plan Austral, el Plan de Convertibilidad, el plan de... Todos lograron eso: que haya más pesos en la circulación, genuinos, no con déficit fiscal y maquinita y plan platita, genuinos. Y este nunca se lo propuso y nunca lo logró. Sí logró que haya más dólares, muy bueno para la estabilidad, pero los argentinos nos desterramos los dólares de consumo.
Rodolfo, como siempre, un gran gusto conversar con vos. Esperamos, en algunos aspectos, que tengas razón y que la Argentina pueda encaminarse definitivamente. Esa es, obviamente, su senda de crecimiento.
Es un camino muy largo, muy largo.
Bueno, lo recorreremos juntos. Muchísimas gracias, Rodolfo.
Gracias a vos por la invitación.
Faltaba más.
LMM
