Los mercados financieros globales sufrieron en el primer semestre de 2022 una caída que será recordada por mucho tiempo. La performance del clásico portfolio 60/40 (equity/bonos) en esos 6 meses fue -16.6% (peor año de la historia luego de 1931 y 1937). Una de las principales explicaciones para semejante debacle ha sido el súbito incremento de las tasas de interés de referencia mundial (la tasa soberana americana de 10 años más que se duplicó en un corto plazo de 3 meses) ante la emergencia de una inflación a la cual el mundo desarrollado creía haber dejado atrás.
Durante los últimos 40 años una serie de factores cooperaron para que los países centrales (y muchos del mundo emergente) disfrutarán de una tasa de inflación baja y estable, lo cual estuvo acompañado de una sostenida caída en las tasas de interés. Como resultado de esta dinámica, los inversores pudieron experimentar un prolongado mercado alcista de bonos. La renta variable también se apalancó en esta baja del costo del dinero para sostener rendimientos muy relevantes, si bien su camino ha sido menos lineal debido al resto de los drivers que explican sus resultados.
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Las razones que propiciaron el retorno del aumento de los precios a nivel mundial durante los últimos meses fueron varias: políticas monetarias y fiscales muy laxas (necesarias para evitar una nueva Gran Depresión cuando el Covid-19 se hizo presente, pero que luego se extendieron posiblemente más allá de lo necesario), la reapertura de las economías luego del peor momento de la pandemia, con la consecuente demanda reprimida que existía en muchos mercados; problemas de oferta en muchos bienes y servicios, estrictas medidas de contención del Covid-19 en China, conflicto entre Rusia y Ucrania y su impacto en los comodities, etc. Independientemente de esto, es importante salirse de la coyuntura e intentar comprender las explicaciones más estructurales de la dinámica inflacionaria, que han jugado (y jugarán) un papel clave para los mercados financieros debido a su impacto en las tasas de interés.
Hasta marzo de 2020 parte del debate se centraba en aquellas fuerzas seculares que, desde la época de la Gran Moderación, estaban jugando a favor de una inflación mundial a la baja y que inclusive generaba la necesidad en los bancos centrales de los países industriales de "crear inflación", ya que no llegaban a cumplir con sus objetivos de inflación mínima. Estas fuerzas, que se retroalimentaban entre sí, eran:
• El estancamiento económico (crecimiento del PBI por debajo de su nivel potencial)
• La demografía (caída en las tasas de crecimiento de la población, con impacto directo en la demanda agregada por el lado de la inversión y el ahorro)
• El aumento de la desigualdad
• La baja del endeudamiento post crisis financiera de 2008/2009
• Problemas de productividad
• El avance tecnológico (que hizo reducir costos drásticamente)
• Mercados de trabajo sin desbalances
• La globalización (que generó una alocación de factores más eficiente alrededor del planeta)
La pregunta del millón estaría entonces relacionada a cómo estas mismas variables se desempeñarán en el futuro. ¿Volverán a predominar y las economías y los mercados retomarán el sendero de tasas bajas? ¿Ya se agotaron y nos encontraremos ante un nuevo paradigma en las próximas décadas? ¿Será un partido parejo versus las nuevas fuerzas que están empezando a jugar en contra de una inflación contenida? Los desafíos que impuso el Covid-19 en términos macro y microeconómicos y la situación geopolítica actual hacen que no podamos descartar un mundo distinto hacia adelante, donde se reviertan algunas tendencias como la globalización, liberalización comercial, cadenas de suministro mundiales y mercado de trabajo en equilibrio, que dábamos por descontadas y que alimentaban a una economía con baja inflación.
Más allá de las cuestiones de corto plazo que mueven los mercados, será interesante seguir el desarrollo de estos otros temas de largo alcance que inclusive hoy ya están impactando en la valuación de los activos financieros.
*Líder de Estrategia de Quinto Inversiones
