Para Jorge Vasconcello, economista y jefe del IERAL, el escenario actual ofrece más dudas que certezas. Define el dato de inflación como “ambivalente”, advierte que la brecha entre precios y tipo de cambio “puede complicar la marcha de la macro” y señala que el país transita un régimen “de transición” cuyo futuro inmediato es incierto. “No sabemos si el Gobierno quiere mantener este esquema durante bastante tiempo o si está esperando refinanciar vencimientos para ir a un nuevo sistema”, afirmó en Modo Fontevecchia, por Net TV y Radio Perfil (AM 1190). Por eso, anticipó que “en marzo podría haber un cambio” en el régimen cambiario y en la política de tasas.
Jorge Vasconcello es licenciado en Economía por la Universidad Nacional de la provincia de Córdoba. Es jefe del Instituto de Estudios sobre la Realidad de Argentina y Latinoamérica perteneciente a la Fundación Mediterránea. Su trabajo se centra en temas macroeconómicos, con especial énfasis en Argentina y en Brasil.
Estábamos interesados en escuchar su opinión y tratar de comprender si el 2,4 que dio la inflación ayer en la Ciudad de Buenos Aires, hoy se conocerá la nacional, pero estimamos que el registro debe ser razonablemente parecido, es una buena o mala noticia para el Gobierno. Si finalmente, habiendo tenido un aumento del dólar de casi el 50% a lo largo del año, con una inflación del 30, el hecho de que el pass-through sea pequeño, para decirlo de alguna manera, ¿es buena o mala noticia?
En realidad, mi opinión es que es ambivalente, con lo cual puedo agregar confusión y no claridad. En el sentido siguiente: es cierto que ha habido un ajuste fuerte del precio del dólar en términos de pesos en los últimos cuatro meses, y el traslado de esa corrección cambiaria ha sido limitado a la inflación. Pero, por otro lado, hay que tener en cuenta que hoy estamos con un régimen cambiario-monetario que llamamos de transición, por el cual el techo de la banda se está actualizando a un ritmo del 1% mensual.
Entonces, estamos bastante cerca en el precio del dólar respecto del techo de la banda. Entonces, una inflación del 2,5, contra una corrección cambiaria por el techo de la banda del 1% mensual, es una diferencia que, si se acumula en el tiempo, puede complicar, digamos, la marcha de la macro. No estamos hablando de algo para la semana que viene ni para el mes que viene, pero como cuestión a tener en cuenta en las señales que uno sigue regularmente para ver el color que tiene el tablero de control. Así que es ambivalente el dato.
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O sea, hacia atrás, haber logrado que el dólar aumentase 20% por arriba de la inflación a lo largo del año termina siendo positivo para la economía. Hacia adelante, que la inflación sea dos veces y media más que el aumento fijo del dólar es un problema serio. Haciendo esta síntesis: ¿ese “para adelante” tiene futuro? ¿Es sustentable ese 1% de corrección cambiaria mensual, cuando la inflación, para que llegue al 1%, a lo mejor faltan seis meses en el mejor de los casos?
Ahí hay dos hipótesis para mí, y creo que hay que considerar las dos posibilidades. Porque efectivamente el Gobierno, después del resultado del 26 de octubre, no anunció un cambio en el régimen, de funcionamiento de la política monetaria y cambiaria, sino que ratificó el esquema de las bandas. Eso se puede interpretar de dos maneras.
O el gobierno está pensando en ver si puede seguir con esta política durante bastantes trimestres hacia adelante, o la otra opción es que, como tiene vencimientos de deuda importantes en los próximos tres, cuatro meses, posiblemente esté esperando a estirar esos vencimientos, refinanciar los vencimientos de deuda para después, en abril de 2026, ir efectivamente a un cambio en el sistema monetario-cambiario. En este caso, en esta segunda posibilidad, bueno, absorber un poco de inflación por encima del tipo de cambio no sería tan crítico, porque estaríamos hablando de tres, cuatro meses.
Pero en realidad no sabemos si lo que el gobierno está intentando hacer es mantener este esquema de devaluación al 1% mensual durante bastante tiempo y seguir así, o si está esperando a refinanciar vencimientos de deuda para, en abril por ejemplo, ir a un nuevo sistema. Pero, por el momento, están vigentes para mí las dos posibilidades. Y, lamentablemente, en estas cuestiones cambiarias o monetarias, el gobierno no puede decir por anticipado qué es lo que va a hacer.
Porque si no, obviamente todo el mundo anticipa el nuevo escenario. Así que vamos a estar ahí conviviendo con esa pregunta, y con esos dos escenarios alternativos. Si estamos en presencia de un intento de largo plazo por mantener este esquema de devaluación al 1%, o si estamos en presencia de una transición de tres, cuatro meses.
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El hecho de que la tasa de interés que tuvo que pagar la Nación sea tan superior a las expectativas que tenían; recuerdo un, creo, mensaje de redes sociales del ministro Caputo, luego retuiteado por el propio Presidente, con una expectativa de una tasa de interés del 6,5%, y finalmente terminó en más del 9. ¿Qué impresión le deja? Cuando el ministro dijo habló del 6 y pico por ciento, 6 y medio creo, ¿estaba cometiendo un serio error cognitivo? ¿Estaba enviando un mensaje para que la tasa bajase? ¿Cuál es su propia apreciación de esa enorme diferencia entre la expectativa expresada por el ministro hace poco tiempo y la actual de 9,3?
A mí me parece que hay un escenario de prueba y error en esto. Hubo algunas medidas que se tomaron a favor de las compañías de seguro, por ejemplo, para que entraran en esta licitación. Los bancos, digamos, tenían dólares de un bono que vencía, y entonces podían aplicar a este nuevo bono. En fin, hubo algún intento por tratar de lograr una oferta mayor a una tasa de interés menor. O sea, obviamente que es un ensayo de prueba y error que le va a llevar al gobierno y al Ministerio de Economía a revisar un poco los supuestos con los cuales está trabajando.
El vencimiento de enero, que son 4.300 millones de dólares, no corre peligro, porque en última instancia también el gobierno puede apelar al swap firmado con el Tesoro de Estados Unidos. Pero evidentemente hay una situación en la cual, digamos, asumir los escenarios más optimistas respecto de cómo se va a desempeñar la economía en 2026 conlleva riesgos. Me parece que hay que ser un poco más conservador. Y ahí nuevamente entra en juego el tema este del huevo y la gallina. Si el riesgo país baja y después empiezan a acumular reservas, o si para que baje el riesgo país hay que empezar a acumular reservas. Y bueno, estamos todavía en ese huevo-gallina que lo teníamos antes de las elecciones y que ahora sigue vigente.
Ahora, desde el punto de vista de un ministro de Economía, el dólar flota, celebra que flota y después no flota: no se puede, es fijo. La tasa va a ser el 6 y medio, después termina siendo 9,3, ¿no termina desgastando la credibilidad del ministro de Economía y se lo termina consumiendo en algún momento?
Claro, lo que pasa es que el esquema monetario-cambiario es de transición, porque las personas jurídicas no pueden comprar dólares. La tasa de interés no se define por los mecanismos tradicionales de los bancos centrales, que el Banco Central fija una tasa de interés de referencia, sino que se fija por un esquema mucho más gris, que es la oferta y demanda de pesos. Entonces, en la medida en que estemos en ese escenario, obviamente la tasa de interés puede ser más volátil. Y este escenario, para mí, lo pueden cambiar dos cosas: o que el gobierno, como decía antes, esté pensando en lograr éxito en la refinanciación de los vencimientos de deuda externa y doméstica. Guarda que los vencimientos de deuda doméstica son importantes: entre diciembre y marzo son el equivalente a seis puntos del PIB, y esa deuda doméstica es de muy corto plazo.
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Entonces, el tema del cepo a personas jurídicas tiene alguna explicación en el hecho de que mientras subsista el cepo a personas jurídicas, hay más chances de refinanciar esos vencimientos de deuda doméstica, porque en cierto modo el Tesoro argentino está cazando en el zoológico: las empresas no tienen otra opción, digamos, que no sea apelar a este tipo de instrumentos. Entonces, como está este tema de los vencimientos de deuda, yo prefiero dar el beneficio de la duda de que el gobierno está tratando de sortear estos vencimientos y, a partir de marzo o abril, plantearse algo más ambicioso en términos de una tasa de interés más predecible, menos volátil que la actual, y una recuperación del nivel de reservas del Banco Central que efectivamente sea sostenida.
Y aquí entra a jugar el tema de 2027, que parece que estuviéramos lejos, pero no estamos tanto: las elecciones presidenciales de 2027. A mí me parece que el gobierno, desde el punto de vista de su propio interés, debería pensar en tener reservas propias, no seguir dependiendo de préstamos circunstanciales para encarar mejor el 2027. Y entonces, si va a acumular reservas, lo tiene que hacer en 2026: no hay otro momento en el cual eso ocurra.
Y el tema de la volatilidad de la tasa de interés, para mí, es muy, muy importante, porque lo que tenemos hoy, a nivel real de la economía, es esa bifurcación, donde por un lado minería, hidrocarburos, petróleo, gas, que crecen a un ritmo de 7, 8% anual; y, en cambio, industria, construcción, comercio están todavía abajo de los niveles de 2023. Entonces, esa bifurcación, o esos caminos distintos, ese ritmo distinto de estas actividades como industria, construcción, comercio, es muy relevante en términos de empleo. Entonces, ahí entra el tema de la tasa de interés, y por eso un régimen permanente parecido al peruano sería un gran avance, porque la tasa de interés pasaría a ser más predecible, menos volátil, y eso es muy importante para el crédito. Y el crédito es muy importante para la industria, la construcción y el comercio.
Entonces, pensando en el 2027, poniéndose en los zapatos del propio gobierno, del propio Ministerio de Economía, uno diría: “En 2026 tienen que acumular reservas y tienen que empezar con una tasa de interés menos volátil.” Esas dos cosas las pueden lograr con un nuevo régimen monetario-cambiario donde efectivamente el dólar flote. No sería una flotación limpia: sería una flotación sucia justamente porque el gobierno o el Banco Central tendría que intervenir para comprar, pero sería una flotación donde habría menos dudas sobre cuál es el precio de equilibrio del dólar. Y el precio de equilibrio del dólar es muy importante para la tasa de interés, y para que no haya expectativas de devaluación. Entonces, ahí, para mí, desde marzo en adelante del 2026 debería marcar una agenda distinta a la actual.
